撰文：BiB Exchange

1、至暗時(shí)刻

18-19 世紀(jì)大航海時(shí)代，作為「日不落」帝國(guó)的大不列顛，使用英鎊錨定黃金，并使其成為了世界貨幣，開(kāi)啟長(zhǎng)達(dá)近兩個(gè)世紀(jì)的世界殖民。兩次世界大戰(zhàn)后，由于英國(guó)巨額的軍費(fèi)支出，并使用黃金向美國(guó)購(gòu)買(mǎi)武器，導(dǎo)致英鎊和黃金脫鉤。此時(shí)美元站上了歷史舞臺(tái)，成為了新的全球貨幣——布雷頓森林體系。直到 1970 年代的美元危機(jī)，美元與黃金掛鉤名存實(shí)亡，美元繼續(xù)綁定了石油。

2020 年，全球爆發(fā)新冠肺炎疫情，原油期貨一度跌至負(fù)值。美聯(lián)儲(chǔ)天量放水，比特幣在 2020-2021 周期中成功突破 1 萬(wàn)億美元市值，以新興的主流另類(lèi)資產(chǎn)站在了全球金融舞臺(tái)之上。而這， 也是否將拉開(kāi)美元綁定新資產(chǎn)的序幕？

2023 年 8 月，惠譽(yù)將美國(guó)評(píng)級(jí)從「AAA」下調(diào)至「AA+」，原因是未來(lái)三年預(yù)期的財(cái)務(wù)惡化，以及政府債務(wù)上限談判的再次發(fā)生，威脅到政府履行債務(wù)的能力。如果美國(guó)債務(wù)危機(jī)和市場(chǎng)衰退，首先不免重蹈 2008 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)的覆轍，市場(chǎng)崩潰可能導(dǎo)致股市暴跌，企業(yè)價(jià)值銳減，國(guó)內(nèi)外投資者產(chǎn)生負(fù)面影響，投資者信心受挫，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，金融市場(chǎng)不斷萎靡，三大指數(shù)及全球股指都會(huì)斷層的下跌。

美國(guó)本土的市場(chǎng)衰退，不僅是引發(fā)銀行和金融機(jī)構(gòu)的危機(jī)，美國(guó)債務(wù)問(wèn)題將會(huì)延伸到全球擔(dān)憂(yōu)，因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)的健康狀況對(duì)全球經(jīng)濟(jì)有著重要影響。因此導(dǎo)致市場(chǎng)不穩(wěn)定和投資者回避風(fēng)險(xiǎn)。銀行可能面臨流動(dòng)性問(wèn)題，投資者可能拋售資產(chǎn)，從而加劇金融體系的動(dòng)蕩。不僅是拋售股票等流動(dòng)性強(qiáng)的投資方式，可能會(huì)選擇多樣化貨幣避險(xiǎn)、黃金、原油、數(shù)字貨幣、大宗商品為特征的多極金融秩序。

但是對(duì)于數(shù)字貨幣市場(chǎng)， 應(yīng)該是一個(gè)先抑后揚(yáng)的模式！ 首先數(shù)字貨幣市場(chǎng)不是屬于純粹的金融市場(chǎng)。其具有不完全受制于任何單個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和金融市場(chǎng)秩序的影響，如果全球金融市場(chǎng)崩盤(pán)，數(shù)字貨幣必然會(huì)經(jīng)歷跟隨美股的大幅下跌的現(xiàn)象。但是在美股下跌之后，投資人會(huì)意識(shí)到數(shù)字貨幣是具備規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)保值的屬性。因此， 必 然收到美國(guó)乃至全球投資人和民眾的青睞，一些穩(wěn)定的數(shù)字貨幣必將迎來(lái)大的價(jià)值認(rèn)可。

至暗時(shí)刻。眾所周知，加密數(shù)字貨幣在 2022 年深度下跌， 比特幣和以太坊等主流數(shù)字資產(chǎn)跌幅超 70%。主流交易所、 資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、公鏈、借貸平臺(tái)紛紛破產(chǎn)或暴雷。 2023 年雖企穩(wěn)、反彈，但幅度極其有限， 且市場(chǎng)流動(dòng)性進(jìn)一步縮水。極差的市場(chǎng)流動(dòng)性下，更是出現(xiàn)了「818」爆倉(cāng)事件 ( 額度超過(guò)了 FTX 事件的爆倉(cāng)量 )?？梢哉f(shuō)幣圈進(jìn)入到了至暗時(shí)刻。

黎明前的黑暗。真正的牛市來(lái)臨之前，市場(chǎng)總要經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間的下跌、低迷和震蕩。傳統(tǒng)金融市場(chǎng)如此， 加密數(shù)字貨幣亦然。而這段時(shí)間也是真正難熬的階段。但黎明即將到來(lái)，日出必定花開(kāi)：

1、2024 年比特幣減半事件將拉開(kāi)下一輪大牛市的序幕；

2、大牛市之前必然會(huì)有一波大幅的下跌，而主要的原因是傳統(tǒng)金融市場(chǎng)所導(dǎo)致 ( 債務(wù)危機(jī)、企業(yè)破產(chǎn) )；

3、危機(jī)過(guò)后， 牛市才真正開(kāi)始；

4、下一輪比特幣的高點(diǎn)將會(huì)在 12 萬(wàn)美元左右。

2、誰(shuí)主沉??？ 比特幣減半的市場(chǎng)復(fù)盤(pán)

2010 年 5 月 22 日， 美國(guó)佛羅里達(dá)州程序員 Laszlo Hanyecz 成功用 10000 枚比特 幣換取了 2 個(gè)披薩——史上最貴披薩。

2.1 比特幣的出塊機(jī)制

區(qū)塊鏈可以認(rèn)為是一個(gè)分布式的賬本，每一個(gè)區(qū)塊就是一個(gè)賬頁(yè)，里面記錄了真實(shí)發(fā)生的交易記錄。區(qū)塊鏈賬本不像銀行一樣由一個(gè)中央節(jié)點(diǎn)維護(hù)，而是由所有的 PC 用戶(hù) ( 即節(jié)點(diǎn) ) 來(lái)備份，每個(gè)用戶(hù)都儲(chǔ)存著所有的交易記 錄。

交易記錄，記錄的是錢(qián)的流轉(zhuǎn)，比特幣 /bitcoin 就是這條區(qū)塊鏈上原生的可用于交易的錢(qián)，總量 2100 萬(wàn)， 它只有一條發(fā)行途徑，即給予創(chuàng)建區(qū)塊 / 賬頁(yè)的人獎(jiǎng)勵(lì)。在比特幣區(qū)塊鏈上，大概每 10 分鐘時(shí)間內(nèi)的所有交易記錄， 就需要有人創(chuàng)建賬頁(yè)，并將賬頁(yè)永久存儲(chǔ)到比特幣全球唯一的賬本上。 創(chuàng)建者除了獲得區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)外， 還可以獲得創(chuàng)建的賬頁(yè)內(nèi)所有交易的交易費(fèi)，這就是出塊，也被形象地稱(chēng)為挖礦。

2.2 什么是比特幣減半

2009 年比特幣區(qū)塊鏈誕生之初，創(chuàng)建一個(gè)區(qū)塊的獎(jiǎng)勵(lì)是 50 個(gè) BTC，每隔 21 萬(wàn)個(gè)區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)自動(dòng)減半。系統(tǒng)每 2016 個(gè)區(qū)塊 ( 約兩周 ) 會(huì)根據(jù)上一周期的出塊時(shí)長(zhǎng)調(diào)整挖礦難度，從而使出塊時(shí)長(zhǎng)穩(wěn)定在 10 分鐘左右，不難推出 獎(jiǎng)勵(lì)減半的周期大約為 4 年一次。 2024 年比特幣將引來(lái)第四次減半，創(chuàng)建一個(gè)區(qū)塊的獎(jiǎng)勵(lì)將降到 3.125 個(gè) BTC。由 于比特幣的最小單位為聰 (SAT) ，即 0.00000001 ( 一億分之一 ) 比特幣，到 2140 年第 33 次減半后出塊獎(jiǎng)勵(lì)將首次低于 1 聰，比特幣挖礦獎(jiǎng)勵(lì)徹底終結(jié)。

歷史已經(jīng)證明，比特幣減半是推動(dòng)比特幣進(jìn)入新一輪牛市的重要催化劑，前三次減半都迎來(lái)了 BTC 價(jià)格的大幅上漲，具體情況見(jiàn)下表。

2024 年的減半已經(jīng)進(jìn)入倒計(jì)時(shí)， 無(wú)數(shù)項(xiàng)目方已經(jīng)開(kāi)始摩拳擦掌準(zhǔn)備在新一輪減半周期大放異彩、脫穎而出， 傳統(tǒng)行業(yè)流量與資金的引入也在多方面如火如荼地推進(jìn)。諸多合力的推動(dòng)下，歷史終將重演，新一輪牛市的開(kāi)啟指日可待。下面我們來(lái)客觀回顧一下 BTC 歷史上的三次減半周期市場(chǎng)情況。

2.3 第一次減半

第一次減半周期之前，2011 年下半年經(jīng)歷了門(mén)頭溝等多起大額 BTC 被盜事件，BTC 價(jià)格從 31.91U 暴跌至 2.04U， 跌幅達(dá)到 93.6%，隨后 BTC 開(kāi)啟了減半前后兩年周期的上漲趨勢(shì)行情。 當(dāng)時(shí)比特幣還處于早期愛(ài)好者的時(shí)代，主要 被技術(shù)人員和散戶(hù)采用，國(guó)內(nèi)了解和接觸的人很少，對(duì)比特幣減半的討論與發(fā)酵主要集中在 facebook 以及 bitcointalk 論壇等海外社區(qū)，2012 年 11 月 28 日——第一次減半將挖礦獎(jiǎng)勵(lì)減少到每個(gè)區(qū)塊 25 BTC，當(dāng)天價(jià)格最 高達(dá)到 12.41U，減半之前 1 年大概上漲 6 倍。

減半之后，隨著比特幣專(zhuān)業(yè)礦機(jī)的誕生以及應(yīng)用 / 支付場(chǎng)景的快速拓展，比特幣加速上漲，4 月 10 日達(dá)到 266U， 2013 年 11 月 10 日 V 神發(fā)布以太坊和智能合約技術(shù)后達(dá)到高潮，減半 1 年零 1 天比特幣價(jià)格達(dá)到 1242U 的頂峰，減 半后 1 年上漲 100 倍。

第一次減半前后兩年時(shí)間，比特幣累計(jì)上漲 600 倍，而后隨著政策環(huán)境變化以及多家交易所的暴雷， 比特幣價(jià)格開(kāi)始陷入長(zhǎng)達(dá) 14 個(gè)月的深熊。

2.4 第二次減半

2016 年 7 月 10 日——第二次減半，挖礦獎(jiǎng)勵(lì)降至每塊 12.5 BTC。

經(jīng)歷了第一個(gè)比特幣減半周期 600 倍的漲幅后， 大量風(fēng)投機(jī)構(gòu)和對(duì)沖基金參與進(jìn)來(lái)， 參與群體迅速擴(kuò)大， 各大論壇熱情地討論著減半對(duì)幣價(jià)、算力和礦業(yè)方面的影響，并基于上一輪的經(jīng)驗(yàn)預(yù)測(cè)著幣價(jià)的上漲。減半前一年，BTC 如期上漲，從 162U 漲到 790U，接近 5 倍的漲幅。然而減半發(fā)生的前后短時(shí)間內(nèi)幣價(jià)經(jīng)歷了兩次回調(diào)，最終跌到 475U， 很多人覺(jué)得本輪減半周期已經(jīng)結(jié)束了， 殊不知隨后 BTC 將開(kāi)啟了長(zhǎng)達(dá) 18 個(gè)月的大牛市。

上漲行情持續(xù)到 2017 年 12 月 17 日， BTC 價(jià)格飆升至 19785U，整個(gè)減半周期 122 倍的漲幅，當(dāng)然也有很多人 將減半過(guò)后的上漲歸因于以太坊帶來(lái)的 ICO 投機(jī)熱潮。熱潮過(guò)后，歷史重演，長(zhǎng)達(dá) 1 年的熊市到來(lái)， 幣價(jià)跌回 3000U 附近。

2.5 第三次減半

2020 年 5 月 12 日——第三次也是最近一次減半，礦工的獎(jiǎng)勵(lì)降至 6.25BTC。

比特幣經(jīng)過(guò)近 10 年的發(fā)展，逐步吸引了傳統(tǒng)行業(yè)巨頭的目光，富達(dá)、JP 摩根、facebook 等陸續(xù)加入，數(shù)字黃 金和避險(xiǎn)資產(chǎn)的故事婦孺皆知，無(wú)數(shù)「KOL」冒頭喊單。時(shí)間同樣是減半實(shí)施前 1 年， BTC 在 3000-4000U 橫盤(pán)近五 個(gè)月之后開(kāi)啟了新一輪的上漲，而在臨近減半發(fā)生了著名的「312」事件 ( 后文詳細(xì)描述 )，兩日累計(jì)跌幅超過(guò) 50%， 幣價(jià)重回 4000U 以下。 然而減半的上漲預(yù)期依然強(qiáng)烈，回調(diào)過(guò)后 BTC 開(kāi)啟了瘋狂拉升模式，再加上 Paypal/ 特斯拉 等傳統(tǒng)巨頭的支持、NFT 等敘事的破圈，2021 年 4 月 14 日 BTC 漲到 64898U。2011 年 11 月 10 日， 比特幣價(jià)格再破 新高，達(dá)到 68998U。

綜合歷史三次減半前后的市場(chǎng)變化情況來(lái)看，比特幣挖礦獎(jiǎng)勵(lì)減半周期通常可以分解為前后兩輪，減半前漲幅 較為平緩，出現(xiàn)階段性高點(diǎn)而不會(huì)破歷史新高，且臨近減半發(fā)生會(huì)發(fā)生一定的回調(diào) / 拋售，減半后指數(shù)級(jí)加速上漲，并在必然出現(xiàn)的導(dǎo)火索引導(dǎo)下達(dá)到高潮，創(chuàng)歷史新高。尤其是傳統(tǒng)機(jī)構(gòu) / 企業(yè)的涌入和以太坊上的應(yīng)用熱潮帶 來(lái)的旺盛需求，最后在暴雷與政策壓力下牛市終結(jié)。

前三次減半已經(jīng)分別吸引了早期愛(ài)好者和程序員、風(fēng)投機(jī)構(gòu)和對(duì)沖基金、傳統(tǒng)企業(yè)巨頭和高級(jí)知識(shí)分子，2024 年第四次減半即將到來(lái)， 整個(gè)比特幣社區(qū)都在關(guān)注和推動(dòng)者比特幣 ETF 的申請(qǐng)審批以及創(chuàng)作者經(jīng)濟(jì)等破圈玩法的推 進(jìn)，伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息接近尾聲，這將進(jìn)一步吸引來(lái)更廣泛的傳統(tǒng)金融市場(chǎng)和普通投資者的目光，2024-2025 年牛 市必然到來(lái)，不可能缺席。

3、幣圈滑鐵盧？ 近年來(lái)主要黑天鵝事件分析

加密數(shù)字貨幣一直在質(zhì)疑中生存，但也在質(zhì)疑中飛速發(fā)展。

3.1 「94」事件（2017.9.4）

起因：2017 年 9 月 4 日， 中國(guó)人民銀行、中央網(wǎng)信辦、工業(yè)和信息化部、工商總局、銀監(jiān)會(huì)、 證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì) 七部門(mén)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風(fēng)險(xiǎn)的公告》，宣布將 ICO ( Initial Coin Offering，首次公開(kāi)售幣定位為「非法金融活動(dòng)」，禁止 ICO 、新上項(xiàng)目，存量項(xiàng)目要限時(shí)清退，即明確禁止任何代幣發(fā)行融資活動(dòng)，所有 ICO 代幣交易平臺(tái)都需要在月底前清理關(guān)閉交易。

「94 禁令」，讓一直在野蠻生長(zhǎng)的虛擬貨幣被納入金融強(qiáng)監(jiān)管框架。當(dāng)天有 12 家 token 發(fā)行平臺(tái)在其官方網(wǎng) 站發(fā)布暫停代幣發(fā)行業(yè)務(wù)公告，宣布停止發(fā)布新的融資項(xiàng)目。國(guó)內(nèi) 88 個(gè)不同的 DIGICCY 交易所和 85 個(gè) token 發(fā)行交易平臺(tái)， 要么叫停退幣要么出海尋求生機(jī)。

市場(chǎng)反應(yīng)：消息公布當(dāng)天， btc 跌幅一度超過(guò) -10%，從 9.8 號(hào)開(kāi)始又一路暴跌， 9.14 日跌幅甚至超過(guò) -20%，9.15 超跌后迅 速拉起，截止 9.15 號(hào)收盤(pán)，反彈幅度超過(guò) 16%。

后續(xù)走勢(shì):btc 在 9.15 號(hào)探底后就一騎絕塵，一路上揚(yáng)，同年 12 月 17 日達(dá)到歷史巔峰 20000 美元。 總結(jié)：此次事件導(dǎo)致市場(chǎng)暴跌持續(xù)時(shí)間在 10 天左右，此后開(kāi)啟了一輪持續(xù) 3 個(gè)月的牛市。

3.2 「312」事件（2020.3.12）

起因：疫情、全球股市、經(jīng)濟(jì)危機(jī)、流動(dòng)性恐慌等宏觀情緒傳染到幣圈，美股在一周內(nèi)觸發(fā)了 2 次熔斷機(jī)制，各國(guó)股市紛紛跳水，疫情的蔓延導(dǎo)致大多數(shù)人對(duì)未來(lái)充滿(mǎn)了悲觀預(yù)期。

市場(chǎng)反應(yīng)： 從 2 月中旬開(kāi)始，btc 價(jià)格就一直處于下跌狀態(tài)，僅在 3.12 當(dāng)天跌幅就超過(guò) -20%，由于恐慌情緒蔓 延及踩踏式爆倉(cāng)，在 3.13 當(dāng)天最大跌幅甚至超過(guò) -40%，APP 出現(xiàn)了長(zhǎng)時(shí)間的宕機(jī)，投資者無(wú)法通過(guò) APP 平倉(cāng)。

后續(xù)走勢(shì)： btc 在 3.13 號(hào)探底后就一路上揚(yáng)，開(kāi)啟了一波波瀾壯闊的牛市，最終 btc 價(jià)格超過(guò)了 60000 美金。

總結(jié)：超級(jí)大利空使得市場(chǎng)下跌時(shí)間超過(guò) 1 個(gè)月，并且價(jià)格大幅暴跌，換手率高，籌碼徹底重新洗牌，這是牛市容易發(fā)動(dòng)的條件之一。當(dāng)然后續(xù)疫情的影響放緩使得預(yù)期變得樂(lè)觀也是牛市發(fā)動(dòng)的重要原因，更重要的是美聯(lián)儲(chǔ)也開(kāi)啟了降息周期，多種利好疊加。

3.3 「519」事件（2021.5.19）

起因：18 日晚間，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)、中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于防范虛擬貨幣交易炒作風(fēng)險(xiǎn)的公告》 ( 以下簡(jiǎn)稱(chēng)「公告」)。公告明確表示，有關(guān)機(jī)構(gòu)不得開(kāi)展與虛擬貨幣相關(guān)的業(yè)務(wù)，同時(shí)提醒消 費(fèi)者要提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，謹(jǐn)防財(cái)產(chǎn)和權(quán)益損失

市場(chǎng)反應(yīng)： 5.19 日市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌性暴跌， btc 最大跌幅一度超過(guò) -48%，隨后開(kāi)啟了較長(zhǎng)時(shí)間的震蕩式下跌，持續(xù)時(shí)間差不多剛好 2 個(gè)月，到 7 月 20 號(hào)下跌就此結(jié)束。

后續(xù)走勢(shì)：從 7.21 開(kāi)始價(jià)格就不斷上揚(yáng)，開(kāi)啟了主升浪行情，整個(gè)主升浪也剛好持續(xù)了 3 個(gè)月，截止到 10.20 號(hào)，價(jià)格超過(guò)了 66000 美金，此后在構(gòu)筑好頭部后就開(kāi)啟了一路的下跌過(guò)程。

總結(jié)：政策性利空導(dǎo)致了牛市過(guò)程中的大幅回調(diào)，但主力也利用此機(jī)會(huì)快速洗掉牛市主升浪過(guò)程中不堅(jiān)定的跟風(fēng)盤(pán)，然后完成了牛市過(guò)程中最后一波的沖刺。

3.4 Luna 事件（2022.5.9）

起因：luna 崩盤(pán)的原因比較復(fù)雜，外面主要存在著 3 種說(shuō)法。(1) 杠桿清算 (2) 機(jī)構(gòu)做空 (3) 團(tuán)隊(duì)自爆

(1) Anchor 本身：重倉(cāng)大戶(hù)調(diào)倉(cāng)引起恐慌性擠兌，Terra 公鏈的 LUNA-UST 雙幣機(jī)制 ( 用戶(hù)可以通過(guò)燃燒 LUNA 來(lái)鑄造等值 UST，反之亦然 ) 引起死亡螺旋，大盤(pán)急跌，LUNA 價(jià)格飛速崩盤(pán)，UST 持有人認(rèn)為抵押額度不足，拋售 UST，價(jià)格下跌脫錨。此時(shí)套利者用 UST 鑄造 LUNA，更多的 LUNA 涌入市場(chǎng)造成進(jìn)一步價(jià)格下跌。

(2) 機(jī)構(gòu)先是借了 10 萬(wàn)個(gè) BTC，其中 2.5 萬(wàn)個(gè)賣(mài)掉換成了 UST，同時(shí)做空 7.5 萬(wàn)個(gè) BTC。當(dāng) BTC 跌至 3 萬(wàn)美元， Citadel 砸盤(pán) UST 使 UST 脫鉤。 Do Kwon 被迫以低價(jià)賣(mài)掉 BTC 儲(chǔ)備，而流向市場(chǎng)的 BTC 再次將價(jià)格壓低。與此同時(shí)，機(jī)構(gòu)仍然做空。

(3) Terra 生態(tài)最主要的需求場(chǎng)景 Anchor ( 年化固定利率達(dá)到 18%) 不斷吸血，在沒(méi)有創(chuàng)設(shè)更好的應(yīng)用場(chǎng)景前 全靠真金白銀補(bǔ)貼維持收益率。熊市來(lái)臨之時(shí)，崩盤(pán)似乎是早晚的問(wèn)題。與其被迫消亡，不如狠絕干脆地為自己設(shè)計(jì)一個(gè)死法。兩年的時(shí)間，LUNA 基金會(huì)吃進(jìn) 7 萬(wàn)枚 BTC，用極小的成本砸盤(pán)做空 BTC，開(kāi)杠桿空 LUNA。

市場(chǎng)反應(yīng)： luna 的恐慌性暴跌從 2022.5.9 開(kāi)始，當(dāng)日跌幅便達(dá)到 -52.85%，直到 5.13 號(hào)，luna 的價(jià)格可以認(rèn)為幾乎歸零。btc 正好處于下跌周期，沒(méi)有出現(xiàn)恐慌性下跌。

后續(xù)走勢(shì)： 舊 luna 被下架，新 luna 在 5.31 號(hào)重新開(kāi)始，但在短暫炒作后又歸于平靜，目前價(jià)格也只有 0.4 不到。

總結(jié)：深入了解幣背后的運(yùn)作機(jī)制，生態(tài)場(chǎng)景對(duì)于判斷極端情況下的價(jià)格走勢(shì)具有一定參考意義，也能一定程度上幫助規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

3.5 FTX 事件（2022.11.8）

起因：知名媒體 CoinDesk 披露的一份私人財(cái)務(wù)文件，指出 FTX 與其姊妹公司 Alameda Research 可能存在 債務(wù)問(wèn)題。瞬間引發(fā)用戶(hù)信任危機(jī)。根據(jù)這份文件，Alameda 的資產(chǎn)大部分都是與其關(guān)系緊密的 FTX 和 Solana 代 幣，不僅市場(chǎng)流動(dòng)性較差，且估值具有高波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但公司的負(fù)債卻是實(shí)打?qū)嵉拿涝?fù)債。再結(jié)合此前一些研究員發(fā)現(xiàn) FTX 的儲(chǔ)備金正不斷流失，這開(kāi)始引發(fā)一部分加密貨幣投資者們對(duì) FTX 這家交易所的擔(dān)憂(yōu)。

2022 年 5 月， 穩(wěn)定幣項(xiàng)目 LUNA 曾因突然崩盤(pán)導(dǎo)致多家加密貨幣機(jī)構(gòu)紛紛破產(chǎn)。當(dāng)時(shí)，Voyager 因借款給三箭資本和 Alameda 兩大機(jī)構(gòu)無(wú)法贖回，導(dǎo)致倒閉重組。其中，借款量第一的是已經(jīng)破產(chǎn)的三箭資本，而第二名就是 FTX 的姊妹公司 Alameda。分析指出，當(dāng)時(shí)，Alameda 因獲得了 FTX 抵押 1.72 億枚 FTT 獲得的價(jià)值約 41.9 億美元，才得以從該風(fēng)暴后暫時(shí)脫身。然而，正是由于抵押了過(guò)多的 FTT，這導(dǎo)致 FTX 的 FTT 代幣流動(dòng)性變差。而貸回來(lái)的美元又被拿去補(bǔ)了 Alameda 的窟窿，造成了公司儲(chǔ)備金的不足。于是，當(dāng)月初媒體曝出 FTX 與 Alameda 可能存在債務(wù)問(wèn)題時(shí)，市場(chǎng)的恐慌情緒將導(dǎo)致大量的用戶(hù)開(kāi)始希望賣(mài)出手里的 FTT，而流動(dòng)性不足及 FTX 自身潛 在的債務(wù)危機(jī)，也導(dǎo)致其他買(mǎi)家不愿意參與收購(gòu)，缺乏儲(chǔ)備金的 FTX 又不能通過(guò)收購(gòu)維持 FTT 代幣價(jià)格穩(wěn)定，這直接導(dǎo)致了 FTT 代幣價(jià)格坍塌暴跌，進(jìn)而引發(fā)越來(lái)越多的 FTT 持有者低價(jià)拋售，最終致使 FTX 走向破產(chǎn)。

市場(chǎng)反應(yīng)： 2022 年 11.8 日暴跌 75%，從當(dāng)日開(kāi)盤(pán) 22 直接跌到 5.5，隨后幾天繼續(xù)大跌， 11.14 日最低價(jià)便跌 到 1.2 附近， btc 在 11 月 8 日和 11.9 日兩天總共跌幅也超過(guò) 20%。

后續(xù)走勢(shì)：在暴跌后，中途曾經(jīng)有過(guò)一些反彈，但高度都沒(méi)有超過(guò) 3，時(shí)至今日，其價(jià)格也只保持在 1 左右?？偨Y(jié)：對(duì)于比較有影響力的交易所發(fā)生的暴雷事件，相對(duì)單個(gè)幣對(duì)的暴雷，更容易讓市場(chǎng)產(chǎn)生恐慌性情緒，從而引起市場(chǎng)整體的暴跌。

3.6 SVB 事件（2023.3.10）

起因：過(guò)去一年，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)八次加息，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間已升到 4.5% 至 4.75% 之間。加息后，貨幣升值，債券的收益率上行，交易價(jià)格下降，從而使得債券價(jià)格下跌，用同等的資金可以買(mǎi)到更多的債券。而該銀行持有大量的債券導(dǎo)致資產(chǎn)大幅縮水導(dǎo)致市場(chǎng)恐慌從而引起了擠兌。

市場(chǎng)反應(yīng)： 3 月 10 日，美國(guó)硅谷銀行資不抵債被保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)接管，隔夜歐洲股市全線(xiàn)暴跌，意大利、奧地利市場(chǎng) 重挫逾 4%，德國(guó)、西班牙等市場(chǎng)大跌超 3%，法國(guó)、英國(guó)等市場(chǎng)普跌 2% 以上。 BTC 在 3.10 日當(dāng)天跌幅達(dá)到 7%，但沒(méi)有達(dá)到恐慌程度的跌幅。此次事件最嚴(yán)重的是 Circle 公司發(fā)行的 USDC 嚴(yán)重脫錨美元，一度跌至 0.86USD，而 USDT 也發(fā)生了大幅度的溢價(jià)現(xiàn)象，給穩(wěn)定幣市場(chǎng)帶來(lái)了嚴(yán)重的沖擊。

后續(xù)走勢(shì)： btc 從 3.11 號(hào)就企穩(wěn)開(kāi)始反彈，其反彈時(shí)間基本持續(xù)了一個(gè)月，截止到 4.11 號(hào)當(dāng)日大漲 6% 后，此波主要反彈基本宣告結(jié)束。

3.7 可預(yù)見(jiàn)的宏觀風(fēng)險(xiǎn)匯總

每一輪牛熊周期都會(huì)有對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)事件作為序幕和帷幕。如 2017 年的「94」和 2021 年的「519」都是由政策性導(dǎo)致的市場(chǎng)事件，而在政策性事件后的走勢(shì)往往是牛市的最后一輪主升浪。

每一輪牛市的開(kāi)啟，都會(huì)伴隨著上一輪周期的洗牌和重組。比如 luna 暴雷、FTX 暴雷和三箭資本暴雷等，都是在上一輪牛市中市場(chǎng)的引領(lǐng)者。而只有當(dāng)市場(chǎng)充分洗牌、震蕩、下跌之后，真正的新生力量才會(huì)進(jìn)入到這個(gè)市場(chǎng)中開(kāi)啟新的周期。

2023 年是新的周期的起點(diǎn)，但絕非大牛市周期。新的牛市周期，除了比特幣減半之外，還需要一個(gè)核心的因素——宏觀環(huán)境的邊際利好，而我們當(dāng)下的環(huán)境即：

1.美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，持續(xù)的高利率水平導(dǎo)致全金融市場(chǎng)流動(dòng)性減少。

2.美債長(zhǎng)短期利率倒掛，加強(qiáng)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步衰退的預(yù)期。同時(shí)可能對(duì)一些銀行造成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，例如 svb 事件，一些商業(yè)銀行借短買(mǎi)長(zhǎng)，由于利率倒掛，商業(yè)銀行發(fā)生虧損，對(duì)用戶(hù)造成不好預(yù)期而形成擠兌。

3. SEC 對(duì)一些機(jī)構(gòu)申請(qǐng)的比特幣現(xiàn)貨 ETF 的態(tài)度及最后是否通過(guò)。

4.美國(guó)的通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)。如果通脹繼續(xù)在高位，就業(yè)數(shù)據(jù)一直良好，那么高利率環(huán)境就還會(huì)持續(xù)。

4、歷史驚人相似？ 2019-2020 和 2023-2024

任何事情都有特定的周期規(guī)律，金融市場(chǎng)更是如此。

4.1 市場(chǎng)走勢(shì)

2023 年初 BTC 走出一小波開(kāi)年小陽(yáng)行情，但 4 月后開(kāi)始回調(diào)，6 月中旬上沖觸及前高后沒(méi)有站穩(wěn)繼續(xù)回調(diào)，6 月以后波段行情與 2019 年同期表現(xiàn)相近，但總體遠(yuǎn)不如 2019 年強(qiáng)勢(shì)。

相鄰減半周期 BTC 價(jià)格走勢(shì)

與行情走勢(shì)最息息相關(guān)的當(dāng)屬比特幣減半周期影響。截至今日距離第四次比特幣減半還剩 200 多天，回顧比特幣減半的歷史，似乎每一次減半都伴隨著比特幣價(jià)格的攀升：

4.2 相似年份下的宏觀背景

觀察過(guò)去的比特幣牛市和熊市，可以發(fā)現(xiàn)宏觀流動(dòng)性對(duì)比特幣價(jià)格產(chǎn)生了重要影響。

具體來(lái)說(shuō)，2012 年的比特幣牛市發(fā)生在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施第三輪量化寬松政策和歐洲央行采取寬松政策的背景下；2016 年的牛市則與英國(guó)脫歐有關(guān)，英格蘭銀行為了應(yīng)對(duì)不確定性，恢復(fù)了債券購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，進(jìn)一步釋放了流動(dòng)性。

同時(shí)，比特幣期貨的推出吸引了大量場(chǎng)外資金進(jìn)入市場(chǎng)；2020 年的牛市受到全球疫情的影響，美國(guó)采取了大規(guī)模的寬松貨幣政策，包括無(wú)限量化寬松，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性。這導(dǎo)致大量資金流入比特幣等加密市場(chǎng)，推動(dòng)了比特幣價(jià)格的上漲。相反，熊市通常與全球流動(dòng)性緊縮相一致。

在 2014 年、2018 年和 2022 年的熊市中，全球流動(dòng)性緊縮導(dǎo)致資金從比特幣市場(chǎng)流出，壓低了比特幣價(jià)格。這些結(jié)果表明，全球央行的貨幣政策和流動(dòng)性狀況對(duì)比特幣市場(chǎng)產(chǎn)生了重要影響。寬松的貨幣政策和充裕的流動(dòng)性?xún)A向于推動(dòng)比特幣價(jià)格上漲，而貨幣政策的收緊和流動(dòng)性的緊縮則可能對(duì)比特幣價(jià)格產(chǎn)生下行壓力。

另外 2 份相關(guān)的參考數(shù)據(jù) ( 本質(zhì)都是貨幣政策與流動(dòng)性的影響 )：

流動(dòng)性與牛市的關(guān)聯(lián)性：

• 2012 年 1 月 美國(guó) M2 增長(zhǎng)率到達(dá)峰值， 約 22 個(gè)月后 (2013 年 11 月 ) BTC 到達(dá)峰值；
• 2016 年 10 月 美國(guó) M2 增長(zhǎng)率到達(dá)峰值， 約 14 個(gè)月后 (2017 年 12 月 ) BTC 到達(dá)峰值；
• 2021 年 2 月 美國(guó) M2 增長(zhǎng)率到達(dá)峰值， 約 9 個(gè)月后 (2013 年 11 月 ) BTC 到達(dá)峰值。

美國(guó)大選與牛市的關(guān)聯(lián)性：

• 2012 年 11 月美國(guó)大選，約 12 個(gè)月后 (2013 年 11 月 ) BTC 到達(dá)峰值；
• 2016 年 11 月美國(guó)大選，約 12 個(gè)月后 (2017 年 11 月 ) BTC 到達(dá)峰值；
• 2020 年 11 月美國(guó)大選，約 12 個(gè)月后 (2021 年 11 月 ) BTC 到達(dá)峰值。

近 3 次美國(guó)大選多數(shù)出現(xiàn)在 M2 貨幣供給量增長(zhǎng)率峰值或小峰值附近。推測(cè)大選期間使用較為寬松的貨幣政策可能是有利于經(jīng)濟(jì)繁榮。

4.3 主要幣圈的中觀指標(biāo)數(shù)據(jù)及其推演邏輯

選取幾個(gè)重要的指標(biāo)數(shù)據(jù)，用以描述當(dāng)下行業(yè)的現(xiàn)狀，對(duì)比 2019 加密市場(chǎng)面臨的主要影響因素，嘗試對(duì)未來(lái)比特幣和加密市場(chǎng)走勢(shì)進(jìn)行推演。

4.3.1 當(dāng)前加密市場(chǎng)和行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

(1) 市值略增

截至 2023 年 9 月 14 日， 加密貨幣總市值為 1.045 萬(wàn)億美元， 較去年同期的 0.996 萬(wàn)億美元上漲了 4.9％ 。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性使加密貨幣行業(yè)總體呈現(xiàn)寬幅震蕩態(tài)勢(shì)。

(2) 漲跌幅分化：近半年加密貨幣漲跌幅

過(guò)去半年加密貨幣市場(chǎng)就像坐過(guò)山車(chē)一樣，大多數(shù)大型項(xiàng)目表現(xiàn)不佳，主要是由于 SEC 和交易平臺(tái)訴訟，這影響了許多排名前 100 的代幣。 其中比特幣與其他數(shù)字貨幣 (BCH，LTC 等 ) 一起，在第二季度表現(xiàn)出短期的強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)，驅(qū)動(dòng)因素是有關(guān) ETF 和其他機(jī)構(gòu)上市的新聞刺激。總體看，寬幅震蕩和沒(méi)有明確的趨勢(shì)，仍然是主旋律。

(3) 交易活動(dòng)萎縮

整個(gè)數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性、波動(dòng)性和交易量持續(xù)壓縮，許多指標(biāo)回落到 2020 年牛市之前的水平。除 Tether (USDT) 外，所有主要穩(wěn)定幣資產(chǎn)都在回撤，穩(wěn)定幣供應(yīng)正經(jīng)歷持續(xù)下降。由于鏈上和鏈下都異常平靜，長(zhǎng)期持有 者持有的供應(yīng)量達(dá)到 1474 萬(wàn)枚 BTC 的歷史新高。相反，代表市場(chǎng)更活躍部分的短期群體的供應(yīng)量已降至 2011 年以 來(lái)的最低水平。長(zhǎng)期持有者群體堅(jiān)定持倉(cāng)，幾乎無(wú)資產(chǎn)外流。而短期持有者正徘徊在盈利邊緣，他們持有的大部分?jǐn)?shù)字資產(chǎn)都是在高于當(dāng)前價(jià)格區(qū)間水平之上購(gòu)入的。 數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)歷了波動(dòng)性壓縮和異常低的交易量， 現(xiàn)已回落到極其狹窄的交易區(qū)間。

(4) 比特幣現(xiàn)貨 ETF 進(jìn)展

今年加密貨幣市場(chǎng)最響亮、最重要的事件是全球最大的資產(chǎn)管理公司貝萊德 (BlackRock) 提交的比特幣 ETF 申請(qǐng)。這一消息的主要受益者是比特幣，它出現(xiàn)了顯著增長(zhǎng)，并刷新了 2023 年的歷史新高。作為全球最大的資產(chǎn)管理公司，BlackRock 受到嚴(yán)格審查，只會(huì)在經(jīng)過(guò)慎重考慮后做出決策。即使在監(jiān)管迷霧和當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下， BlackRock 選擇繼續(xù)加大對(duì)數(shù)字資產(chǎn)行業(yè)的投資，可以認(rèn)為這是向投資者發(fā)出了一個(gè)信號(hào)，即加密貨幣是一個(gè)具有持久未來(lái)的合法資產(chǎn)類(lèi)別。其次， ETF 將比大多數(shù)人預(yù)期的更快增加對(duì)這一資產(chǎn)類(lèi)別的接觸和需求。最近的消息是， 美國(guó)上訴法院在去年 Grayscale 針對(duì) SEC 拒絕其現(xiàn)貨比特幣 ETF 申請(qǐng)的訴訟中支持了 Grayscale。這大大增加 了像 BlackRock、Fidelity 和其他公司的現(xiàn)貨比特幣 ETF 申請(qǐng)獲批的機(jī)會(huì)，可能最早在 10 月中旬。其中值得一提的是灰度比特幣信托基金，與資產(chǎn)管理規(guī)模相比，其被低估的情況已顯著減少，并且代幣 (GBTC) 價(jià)格強(qiáng)勁上漲。

(5) 以太坊升級(jí)后流動(dòng)性質(zhì)押持續(xù)增長(zhǎng)

今年 4 月，以太坊進(jìn)行了一次名為上海升級(jí) (EIP-4895) 的重大更新。這次更新允許以太坊堆棧者提取他們的獎(jiǎng)勵(lì)和質(zhì)押代幣，由此引發(fā)了相當(dāng)意想不到的結(jié)果。與許多人的預(yù)期相反，即使在提款之后， 以太坊的質(zhì)押比例仍在繼續(xù)上升。

流動(dòng)質(zhì)押協(xié)議表現(xiàn)出了良好的性能，第二季度的前幾周價(jià)格和鎖定總價(jià)值 (TVL) 均有所攀升。LSD 協(xié)議組目前 在 TVL 方面在加密市場(chǎng)占據(jù)首位。鏈上的情況也很有趣。從去年九月份的合并之后，以太坊不再是一種持續(xù)通貨膨脹的貨幣。現(xiàn)在它的供應(yīng)取決于網(wǎng)絡(luò)上的活動(dòng)。最近網(wǎng)絡(luò)活動(dòng)的激增測(cè)試了 ETH 在高活動(dòng)期間的通貨緊縮性質(zhì)，進(jìn)一步證明了過(guò)渡到 PoS 的長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)。

(6) 公共和私人籌款下降

2023 年上半年， 代幣銷(xiāo)售市場(chǎng)出現(xiàn)復(fù)蘇。與去年下半年相比，市場(chǎng)一路上漲、光芒四射。但距離 2021 年高峰數(shù)字還有很大差距，只相當(dāng)于 2019 年同期三成。

4.3.2 2019 年加密市場(chǎng)和行業(yè)發(fā)展

2019 年是加密資產(chǎn)行業(yè)從泡沫破裂的低迷中逐漸復(fù)蘇的一年，也是行業(yè)從一級(jí)市場(chǎng)投資向二級(jí)市場(chǎng)交易風(fēng)格轉(zhuǎn)換的一年。在 IEO 模式的助推下，一級(jí)市場(chǎng)上半年出現(xiàn)了短暫繁榮，DeFi、穩(wěn)定幣等話(huà)題持續(xù)發(fā)酵。隨著比特幣主升浪的開(kāi)啟，加密資產(chǎn)交易屬性開(kāi)始凸顯，合規(guī)交易所入局，金融衍生品的發(fā)展再次激發(fā)起參與者的炒作情緒。全球宏觀經(jīng)濟(jì)的周期輪動(dòng)與加密資產(chǎn)減半周期形成共振，地緣政治與去全球化進(jìn)程促使加密資產(chǎn)的避險(xiǎn)屬性與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)屬性相互疊加。

(1) 市值增加了 44.1%

2019 年加密貨幣市場(chǎng)先揚(yáng)后抑，市值呈增加態(tài)勢(shì)，從年初的 1200 億美元增加至年終的 1800 億美元，全年增加 44.1%。2019 年表現(xiàn)最好的資產(chǎn)是比特幣，年度收益可達(dá) 95%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)標(biāo)普 500 指數(shù)的 29%，金的 19% 和銀的 16%。比特幣市值占有率回升到 71.5%。市值前五幣種中，比特幣的表現(xiàn)最好，2019 年全年漲幅為 95%。其余四個(gè)幣種漲 幅分別為 ETH (-2%)、 XRP (-45%)、 BCH (%38%)、 LTC (+37%)。市值前五幣種平均漲幅約 20.6%。

(2) 加密貨幣衍生品發(fā)展迅猛

2019 年，加密貨幣衍生品大爆炸。衍生品交易所數(shù)量增加了 12 倍，其中很多現(xiàn)貨玩家加入衍生品市場(chǎng)，比如 Binance，Kraken，Bitflyer?，F(xiàn)貨交易所增加了 130 家，從 2019 年年初的 270 家增加到年底的 400 家。BTC 永久掉期是衍生產(chǎn)品交易中最熱門(mén)的產(chǎn)品，而 BitMEX 處于領(lǐng)先地位 (52％的占有率 )。

(3) USDT 保持優(yōu)勢(shì)

2019 年只有 USDT 的占比在增加，前五大穩(wěn)定幣中的其他四家如 USDC、PAX、TUSD、DAI 市值占比下降，其中 TUSD 市值占比下降最大，被 PAX 超越。GUSD 更是退出前五大穩(wěn)定幣行列。

(4) 投融資慘淡，IEO 成唯一亮點(diǎn)

從一級(jí)市場(chǎng)融資的項(xiàng)目數(shù)量來(lái)看，2019 年 IEO 項(xiàng)目數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于 2017 年 ICO 爆發(fā)時(shí)的項(xiàng)目數(shù)量， 屬于局部熱 點(diǎn)。根據(jù) Cryptorank 數(shù)據(jù)顯示，2018-2019 年全年 IEO 數(shù)量?jī)H為 97 個(gè)， 最大月融資額度為 37.6 million USD，遠(yuǎn)低于 2017 年 ICO 高峰期的融資數(shù)據(jù)。

(5) DeFi 引領(lǐng)區(qū)塊鏈落地場(chǎng)景，全網(wǎng)鎖定價(jià)值創(chuàng)歷史新高

2019 年 DeFi 全年的鎖定價(jià)值從約 200M USD 增長(zhǎng)至最高 700M USD，增長(zhǎng)率達(dá) 350%。市場(chǎng)排名占比前三的 DeFi 應(yīng)用是 Maker，Synthetix 和 Compound，其中 Maker 的市場(chǎng)份額占比接近 50%。隨著 Maker 的 MCD 功能上線(xiàn)，其市場(chǎng)占有率有望再創(chuàng)新高。

(6) 比特幣 ETF 屢次被拒

盡管美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直為比特幣 ETF 未來(lái)獲得批準(zhǔn)留有余地，但每次的比特幣 ETF 申請(qǐng)都被拒絕。 10 月， Bitwise 資產(chǎn)管理與紐約證交所 Arca 聯(lián)合提交的 ETF 交易計(jì)劃被美國(guó)證券交易委員會(huì) (SEC) 拒絕，理由是該提案不滿(mǎn)足防止市場(chǎng)操縱和其他非法活動(dòng)的法律要求。2019 年不斷加劇的中美貿(mào)易戰(zhàn)讓投資者對(duì)比特幣等加密貨幣重燃信心，但美國(guó)證券交易委員會(huì)依然死守，拒絕任何比特幣交易基金的上市申請(qǐng)。

小結(jié)：

從加密市場(chǎng)和行業(yè)發(fā)展看，2023 年 ( 自年初至今 ) 加密貨幣一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)，包括市值、交易活動(dòng)、投融資等方面表現(xiàn)普遍弱于 2019 年。而 2023 年表現(xiàn)出更有潛力的方面是比特幣 ETF 的申請(qǐng)環(huán)境與審批進(jìn)展明顯優(yōu)于 2019 年；另外以太坊通過(guò)重大升級(jí)與迭代已經(jīng)成長(zhǎng)為全球最大區(qū)塊鏈平臺(tái)，未來(lái)發(fā)展?jié)摿θ匀徊豢上蘖俊?/p>

4.3.3 推演

面對(duì) 2024 年的「減半行情」與當(dāng)下高息宏觀環(huán)境的交錯(cuò)場(chǎng)景，加密資產(chǎn)發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。過(guò)去經(jīng)驗(yàn)告 我們，貨幣政策和流動(dòng)性是影響加密資產(chǎn)市場(chǎng)的主導(dǎo)因素，行業(yè)基本面決定了行情的高度和長(zhǎng)度。綜合考慮當(dāng)下的宏觀環(huán)境和行業(yè)發(fā)展，如果將比特幣的歷史價(jià)格合成一個(gè)概念趨勢(shì)，它會(huì)是這樣的：

(1) 2023 年行情推演：

長(zhǎng)期持有者占比居高，流動(dòng)性吃緊 ( 利率高位、加息節(jié)奏未扭轉(zhuǎn) ) 疊加行業(yè)缺乏新的敘事 (ETF 獲批預(yù)計(jì)得接近年終 )，行情尚處于減半周期前夜，2023 年全年價(jià)格將保持寬幅震蕩，大概率不會(huì)有牛市；

(2) 2024-2025 牛市推演：

2023 年宏觀環(huán)境不及 2019 年，但隨著通脹放緩、各類(lèi)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)達(dá)成目標(biāo)，2024-2025 的宏觀利率環(huán)境改善仍值得期待 ( 加息放緩、停止和啟動(dòng)降息 ) ，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整其貨幣政策，尤其是采取降息策略時(shí)，市場(chǎng)通常會(huì)有更多的資金流入； 隨著比特幣的總市值逐漸增長(zhǎng)，其價(jià)格漲幅似乎正在逐步降低，前三次減半后上漲倍數(shù)逐次遞減，考慮大型專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始涉足比特幣市場(chǎng)， 他們不僅投資比特幣，還可能會(huì)推動(dòng)更多加密貨幣衍生品的誕生。這些衍生品通常是為了機(jī)構(gòu)投資者套利而設(shè)計(jì)的。這樣一來(lái)，比特幣的價(jià)格波動(dòng)性可能會(huì)被抑制。綜合這些因素，預(yù)計(jì)減半行情仍會(huì)如期而至，但上漲倍數(shù)將低于前三次，推測(cè)漲幅在 2-3 倍區(qū)間；時(shí)間維度上，業(yè)內(nèi)估計(jì)最悲觀的預(yù)期是明年底降息的，樂(lè)觀的預(yù)期是明年第 2 季度降息。從開(kāi)始降息到 M2 進(jìn)入峰值時(shí)，應(yīng)該會(huì)把牛市周期再次推后，可能不會(huì)像 2020 年第四季度牛啟的走勢(shì)，目前看概率較高的是發(fā)生在 2025 年。流動(dòng)性的回暖程度和行業(yè)新敘事的影響力度將是影響漲幅的重要因素。業(yè)內(nèi)預(yù)期 ETF 通過(guò)審批上市會(huì)帶來(lái)巨量資金入場(chǎng)，但對(duì)比 2020-2021 年流動(dòng)性寬松與 DEFI 蓬勃發(fā)展而促生的波瀾壯闊的牛市環(huán)境，2024-2025 的市場(chǎng)環(huán)境目前看尚顯不足，推測(cè)巨幅上漲的概率相對(duì)較低；

(3) 風(fēng)險(xiǎn)因素

大牛行情需超預(yù)期的利好出現(xiàn)，集中體現(xiàn)在充裕的資金流入，超預(yù)期降息、監(jiān)管審批寬松及行業(yè)內(nèi)重大創(chuàng)新等，這些都將會(huì)是促成超級(jí)大牛市的因素。但另一方面黑天鵝事件往往不可預(yù)料，誰(shuí)也不會(huì)預(yù)知到 2020 年席卷全球的新冠大疫情發(fā)生，而且全球大放水救市也基本上是伴隨著金融危機(jī)發(fā)生或經(jīng)濟(jì)大衰退，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)性通常會(huì)加大，風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存——黎明前的黑暗往往是最難熬的階段。

5、新的敘事——牛市的引爆點(diǎn)

萬(wàn)事俱備之時(shí)，只欠東風(fēng)。

5.1 2017 年牛市

2017 年 1 月，比特幣的價(jià)格大約在 $1,000 左右，此時(shí)一些新聞報(bào)道指出比特幣市場(chǎng)正在迅速發(fā)展，吸引了一些早期投資者。4 月到 6 月，比特幣價(jià)格出現(xiàn)顯著上漲，從 $1,000 上漲到約 $2,500，更多的投資者開(kāi)始感受到了加密貨幣市場(chǎng)的潛力，更多人開(kāi)始投資比特幣。到了夏季，更多的媒體報(bào)道和關(guān)注使比特幣市場(chǎng)更加知名， 比特幣的價(jià)格從 $2,500 上漲到約 $5,000。10 月開(kāi)始，比特幣期貨合約正式登陸芝加哥商品交易所 (CME) 和芝加哥期權(quán)交 易所 (CBOE)，使得機(jī)構(gòu)投資者更容易進(jìn)入加密貨幣市場(chǎng)。比特幣價(jià)格在四季度大幅上漲，最終在 12 月超過(guò)了 $19,000 的高點(diǎn)。

牛市歸因：

媒體報(bào)道和宣傳：2017 年一整年比特幣都是媒體關(guān)注的焦點(diǎn)，各種新聞報(bào)道和采訪(fǎng)都在推動(dòng)比特幣的知名度，從而引發(fā)了更多人的投資。

機(jī)構(gòu)投資：芝商所和芝加哥期權(quán)交易所推出了比特幣期貨合約，為機(jī)構(gòu)投資者提供了一種更正規(guī)的方式，從而一些大型金融機(jī)構(gòu)可以更容易地投資比特幣。

新賽道的發(fā)展：以太坊在 2017 年經(jīng)歷了快速發(fā)展，成為了去中心化應(yīng)用和智能合約的主要平臺(tái)。以太坊的 ICO 潮也在這一年達(dá)到了巔峰，許多新代幣通過(guò)以太坊的智能合約進(jìn)行發(fā)行。

5.2 2020-2021 年牛市

2020 年 1 月，比特幣的價(jià)格大約在 $9,000 左右，市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定。 但當(dāng)時(shí)全球范圍內(nèi)新冠病毒的爆發(fā)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)遭受?chē)?yán)重沖擊。為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退和金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，美聯(lián)儲(chǔ)在 3 月和 4 月采取了大規(guī)模的量化寬松政策刺激經(jīng)濟(jì)。量化寬松政策往往伴隨著通貨膨脹率的攀升，投資者對(duì)通貨膨脹的擔(dān)憂(yōu)使他們開(kāi)始尋求避險(xiǎn)資產(chǎn)。一些投資者將比特幣視為通貨膨脹的對(duì)沖工具，進(jìn)而將大量資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到加密貨幣市場(chǎng)中進(jìn)行保值。 受量化寬松政策影響，比特幣在 5 月開(kāi)始顯著上漲，突破 $10,000。此后 6 月到 10 月， 比特幣除了吸引個(gè)人投資者的目光外， 也引來(lái)了大型 金融機(jī)構(gòu)的廣泛關(guān)注。比如， 美國(guó)商業(yè)智能公司 MicroStrategy 于 8 月宣布購(gòu)買(mǎi)了超過(guò) 2.5 億美元的比特幣；在線(xiàn)支付巨頭 PayPal 宣布允許用戶(hù)在其平臺(tái)上購(gòu)買(mǎi)、出售和持有比特幣；高盛開(kāi)始提供比特幣交易和結(jié)算服務(wù)，允許其客戶(hù)交易加密資產(chǎn)；摩根士丹利宣布將為其客戶(hù)提供比特幣基金的投資機(jī)會(huì)。此后比特幣價(jià)格便一路高歌猛進(jìn)， 11 月突破 $20,000；12 月突破 $30,000；次年 1 月突破 $40,000，3 月突破 $60,000。

牛市歸因：

LM 曲線(xiàn)：L2 (r) = L1 (Y) - M/P，其中 M 表示貨幣供給， P 代表價(jià)格水平。降低聯(lián)邦基金利率意味著貸款的成本降低， 會(huì)刺激大量貨幣被借貸用于投資；大規(guī)模購(gòu)買(mǎi)國(guó)債以及 MBS 會(huì)將使貨幣供應(yīng)大幅提升。二者都會(huì)增加 M 的值， 使得 LM 曲線(xiàn)向下平移。

IS 曲線(xiàn)：Y = I (r) + G + (X – M)，其中 G 表示政府支出。大量發(fā)放支票以及救濟(jì)金會(huì)增加政府支出， G 增加，IS 曲 線(xiàn)向右平移。

結(jié)果：達(dá)到新均衡點(diǎn) P1 ，對(duì)應(yīng)的總產(chǎn)出 Y1 > Y0 ，總產(chǎn)出顯著增加，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)異?；钴S，消費(fèi)和投資均得到刺激，幣價(jià)飛速上漲。

機(jī)構(gòu)投資激增：與 2017 年牛市相比， 2020 至 2021 年機(jī)構(gòu)投資者的參與程度大幅提高。除了上述的列舉的 MicroStrategy、PayPal、高盛、摩根士丹利外，其他很多大型金融機(jī)構(gòu)也陸續(xù)宣稱(chēng)參與了加密貨幣的投資。

加密貨幣項(xiàng)目多元化：相比于 2017 年， 2021 年見(jiàn)證了加密貨幣的更加多元化趨勢(shì)，這表現(xiàn)在新的代幣和數(shù)字資產(chǎn)項(xiàng)目大量涌現(xiàn)，豐富了數(shù)字資產(chǎn)生態(tài)系統(tǒng)。不但吸引了一些名人進(jìn)入加密貨幣，同時(shí)也促使資本在加密貨幣市場(chǎng)更加分散化，有利于加密貨幣行業(yè)進(jìn)一步的發(fā)展。包括：

• 新的區(qū)塊鏈平臺(tái)：除了比特幣和以太坊，2021 年看到了一些新的區(qū)塊鏈平臺(tái)的崛起，它們?yōu)椴煌拇鷰?和應(yīng)用提供了基礎(chǔ)設(shè)施，如 Solana, AVAX 等。
• DeFi 代幣：DeFi 是 2021 年的熱門(mén)趨勢(shì)，吸引了大量的資金和項(xiàng)目。DeFi 代幣為用戶(hù)提供了各種金融服務(wù)，包括借貸、質(zhì)押和流動(dòng)性挖礦，如 Uniswap, AAVE 等。
• NFT 代幣：NFT 在 2021 年經(jīng)歷了爆發(fā)性增長(zhǎng)，吸引了藝術(shù)家、 媒體公司和收藏家。NFT 代幣代表了獨(dú)一無(wú)二的數(shù)字資產(chǎn)，如 Sandbox 等。
• 社交代幣：2021 年出現(xiàn)了一些新的社交代幣，它們與社交媒體和內(nèi)容創(chuàng)作者相關(guān)聯(lián)。這些代幣可以用于獎(jiǎng) 勵(lì)和支持創(chuàng)作者的粉絲，以及促進(jìn)社交互動(dòng)，比如 SOC, BAT 等。
• 鏈游代幣：2021 年區(qū)塊鏈上的游戲生態(tài)系統(tǒng)也在增長(zhǎng)，以 AXS 為首的一些游戲代幣成為了熱門(mén)的數(shù)字資產(chǎn)，用于虛擬世界內(nèi)的交易和游戲內(nèi)的激勵(lì)。

5.3 推動(dòng)后續(xù)牛市因素

降息：目前美國(guó)通脹率依然徘徊在 3% 附近，美聯(lián)儲(chǔ)官方對(duì)通脹率的硬性要求是 2%，并且鮑威爾和其他美聯(lián)儲(chǔ)官員已經(jīng)多次表示，改變通脹目標(biāo)可能性不大。所以降息時(shí)間很大程度上取決于美國(guó)通脹率什么時(shí)候能回到 2% 水平。但即使降息，也大概率會(huì)通過(guò) 2-3 年時(shí)間完成整個(gè)的降息周期，在降息周期內(nèi)，幣價(jià)可能會(huì)階梯性上漲。依照目前的數(shù)據(jù)看，預(yù)計(jì) 2024 年秋冬季開(kāi)始降息。

美國(guó)總統(tǒng)競(jìng)選： 2024 年底將舉行新一輪的美國(guó)總統(tǒng)競(jìng)選，不同的總統(tǒng)執(zhí)行的經(jīng)濟(jì)政策會(huì)略有不同。特朗普?qǐng)?zhí)政期間，曾多次采取擴(kuò)張的財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)，比如大規(guī)模降低企業(yè)所得稅、進(jìn)行金融稅收改革；也曾多次公開(kāi)批評(píng)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾，敦促其降低利率并執(zhí)行量化寬松政策。拜登執(zhí)政期間，雖然也曾撥款支持基建、能源、醫(yī)療等領(lǐng)域的建設(shè)，但整體來(lái)看還是偏保守。預(yù)計(jì)如果特朗普當(dāng)選，加密貨幣的牛市會(huì)來(lái)的更快一些。即使特朗普時(shí)常對(duì)加密貨幣行業(yè)口誅筆伐，但近期披露的一份財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，特朗普在一個(gè)錢(qián)包中持有超過(guò) 280 萬(wàn)美元的以太坊，也曾從一項(xiàng) NFT 授權(quán)協(xié)議中獲利 490 萬(wàn)美元。

加密貨幣監(jiān)管體系更加成熟：2023 年上半年，美國(guó)、歐洲、香港、新加坡、日韓陸續(xù)開(kāi)始設(shè)立地區(qū)性加密貨幣監(jiān)管政策。隨著監(jiān)管更加嚴(yán)格、法律更加成熟、交易更加透明，加密貨幣可能會(huì)逐步擺脫其「不安全」、「洗錢(qián)工具」等負(fù)面標(biāo)簽，進(jìn)而吸引大型金融機(jī)構(gòu)對(duì)加密貨幣更加放心，吸引更大量資金進(jìn)場(chǎng)。預(yù)計(jì) 2024 年依然會(huì)是監(jiān)管制度快速發(fā)展的一年，在 2025 年形成相對(duì)成熟的體系。

加密貨幣項(xiàng)目更加多元化：預(yù)計(jì)下一輪牛市加密貨幣會(huì)呈現(xiàn)更加多元化趨勢(shì)，包括代幣多元化、生態(tài)系統(tǒng)多元化、金融產(chǎn)品多元化；其中，代幣多元化包括新興的 AI 代幣，大型公司推出的代幣 (PYUSD) 等，生態(tài)系統(tǒng)多元化包括以 Web3 為基礎(chǔ)的去中心化電子商務(wù)、去中心化數(shù)據(jù)存儲(chǔ)的涌現(xiàn)等，金融產(chǎn)品多元化包括即將上線(xiàn)的 ETF 基金等。

6、寫(xiě)在最后

加密數(shù)字貨幣已經(jīng)經(jīng)歷了 3 次波瀾壯闊的牛熊周期，比特幣也在 2021 年首次突破 1 萬(wàn)億美元。這將標(biāo)志著加密數(shù)字貨幣成為全球主流另類(lèi)資產(chǎn)之一的事件。在新的一輪牛熊周期中，比特幣的漲幅也將受限于其龐大的資產(chǎn)規(guī)模，我們預(yù)計(jì)高點(diǎn)在 12 萬(wàn)美元左右。而自此之后，當(dāng)加密資產(chǎn)這塊蛋糕在全球范圍內(nèi)形成穩(wěn)定的格局和劃分后，史詩(shī)級(jí)牛市出現(xiàn)的概率將越來(lái)越小。