TL&DR

• 傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書(shū)對(duì)“經(jīng)濟(jì)衰退”的定義，在當(dāng)代經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下已失去解釋效力
• 市場(chǎng)開(kāi)始將比特幣視為資產(chǎn)配置中不可或缺的一環(huán)
• 貨幣持續(xù)貶值是必然趨勢(shì)
• 自主投資者、獨(dú)立投資者、散戶(hù)才是市場(chǎng)真正的主導(dǎo)力量
• “美聯(lián)儲(chǔ)看跌期權(quán)”的本質(zhì)就是永續(xù)的貨幣貶值
• 比特幣價(jià)格走勢(shì)的核心驅(qū)動(dòng)因素在于美元指數(shù)與美債收益率的相關(guān)性變化
• 資本流動(dòng)的結(jié)構(gòu)性變化遠(yuǎn)比短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)更值得關(guān)注
• 關(guān)稅政策導(dǎo)致的貨幣回流將對(duì)美元持續(xù)施壓，進(jìn)而影響收益率曲線(xiàn)
• AI產(chǎn)業(yè)在Q1的強(qiáng)勁表現(xiàn)有力支撐了整體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• 在AI呈指數(shù)級(jí)發(fā)展的當(dāng)下，歷史經(jīng)驗(yàn)的重要性正在降低

（一）通脹爭(zhēng)議與數(shù)據(jù)信任危機(jī)?

Anthony Pompliano：市場(chǎng)曾擔(dān)憂(yōu)關(guān)稅、經(jīng)濟(jì)衰退甚至大蕭條，但4月數(shù)據(jù)顯示消費(fèi)依然強(qiáng)勁，部分商品降價(jià)，通脹回落。股市迅速反彈，這是否意味著警報(bào)解除？您如何看待這些經(jīng)濟(jì)信號(hào)？

Jordi Visser：隨著關(guān)稅問(wèn)題緩解，過(guò)去五周的政策路徑逐漸清晰：從對(duì)中國(guó)產(chǎn)品加征關(guān)稅的90天緩期，到分階段上調(diào)稅率，如今整體趨于合理，大多維持在10%，接近Druckenmiller認(rèn)可的水平。

這讓經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的分化更明顯：企業(yè)情緒（軟數(shù)據(jù)）依舊低迷，但消費(fèi)和AI投資帶動(dòng)的“硬數(shù)據(jù)”表現(xiàn)穩(wěn)健。盡管消費(fèi)短期受市場(chǎng)波動(dòng)影響，但AI產(chǎn)業(yè)強(qiáng)勁支撐了經(jīng)濟(jì)。

因此，標(biāo)普500反彈有其合理性。盡管有諸多悲觀預(yù)期，股市年內(nèi)仍上漲，經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)測(cè)未成真。事實(shí)上，傳統(tǒng)的衰退定義已難以適用于當(dāng)前復(fù)雜且有韌性的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

Anthony Pompliano：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)正呈現(xiàn)明顯的政治化傾向，我們?cè)撊绾螌ふ铱尚诺膮⒖贾笜?biāo)？在經(jīng)濟(jì)分析中，我們是否應(yīng)該重新評(píng)估這類(lèi)政治化數(shù)據(jù)的參考價(jià)值？

Jordi Visser：當(dāng)前環(huán)境下，比特幣社區(qū)具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。社交媒體時(shí)代，人們更易接觸迎合自身觀點(diǎn)的信息，許多宏觀分析師靠唱衰市場(chǎng)吸引關(guān)注。而比特幣持有者因長(zhǎng)期不被主流接受，反而養(yǎng)成了質(zhì)疑權(quán)威、獨(dú)立思考的能力。

在AI加速發(fā)展的背景下，歷史經(jīng)驗(yàn)的重要性正在降低。例如，拿19世紀(jì)的關(guān)稅政策類(lèi)比現(xiàn)在已不合時(shí)宜；現(xiàn)代信息傳播極快，像港口空置這種傳聞會(huì)迅速放大人們對(duì)通脹的恐慌，使理性判斷更難。

比特幣持有者的核心優(yōu)勢(shì)，是懂得“認(rèn)知謙遜”。當(dāng)前宏觀的本質(zhì)是：債務(wù)太多，政府無(wú)法靠增稅或削減支出來(lái)應(yīng)對(duì)，最終只能通過(guò)貨幣貶值化解，這會(huì)削弱債券價(jià)值，卻利好比特幣。關(guān)鍵的是在社交媒體的噪音中，辨別真正重要的信號(hào)。

（二）比特幣的逆襲：從邊緣資產(chǎn)到市場(chǎng)主導(dǎo)者?

Anthony Pompliano：比特幣持有者的優(yōu)勢(shì)在于“認(rèn)知空白”，承認(rèn)對(duì)傳統(tǒng)金融的不了解，反而因此更能接受新范式。比特幣不是智商測(cè)試，而是認(rèn)知靈活性的測(cè)試：能否跳出舊思維，認(rèn)識(shí)到我們已身處全新的經(jīng)濟(jì)范式。

如今資本正加速向自主投資者轉(zhuǎn)移，自主投資者、獨(dú)立投資者、散戶(hù)才是市場(chǎng)真正的主導(dǎo)力量。機(jī)構(gòu)雖有資金，但常陷于復(fù)雜策略，比如對(duì)沖操作本質(zhì)只是套利；而散戶(hù)的“買(mǎi)入并持有”策略更簡(jiǎn)單，也更有效，已在特斯拉、Palantir、游戲驛站等案例中多次驗(yàn)證。

在貨幣貶值的大背景下，最樸素的“買(mǎi)入持有”策略往往勝過(guò)精妙的金融工程。

Jordi Visser：華爾街長(zhǎng)期信奉的“美聯(lián)儲(chǔ)看跌期權(quán)”理論正在經(jīng)歷根本性變革。傳統(tǒng)金融危機(jī)往往形成U型底部（緩慢觸底回升），但如今市場(chǎng)卻呈現(xiàn)出I型直線(xiàn)反彈（暴跌后立即回升）。

背后有兩大原因：

• AI重塑經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，靈活用工普及讓大規(guī)模失業(yè)難以發(fā)生，傳統(tǒng)衰退模式失效；
• 衰退成了政策選擇，政府用通脹政策對(duì)沖技術(shù)帶來(lái)的通縮壓力，經(jīng)濟(jì)在技術(shù)通縮與政策通脹之間平衡。

比特幣投資者能識(shí)破這一趨勢(shì)，源于兩點(diǎn)認(rèn)知：

• 明白“美聯(lián)儲(chǔ)看跌期權(quán)”實(shí)質(zhì)是不斷的貨幣貶值；
• 高頻交易訓(xùn)練了心態(tài)，像撲克玩家一樣能在壓力下冷靜決策。

Anthony Pompliano：當(dāng)市場(chǎng)共識(shí)與真實(shí)走勢(shì)背離時(shí)，如何識(shí)別有效的經(jīng)濟(jì)信號(hào)？當(dāng)權(quán)威判斷與市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)持續(xù)背離，什么才是真正的領(lǐng)先指標(biāo)？??

Jordi Visser：我認(rèn)為今年股市仍會(huì)波動(dòng)，但企業(yè)盈利增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)定。

Paul Tudor Jones在美中關(guān)稅緩和前就轉(zhuǎn)向看空，Steve Cohen也預(yù)計(jì)衰退概率達(dá)45%、市場(chǎng)或?qū)⒒卣{(diào)。

但要警惕：當(dāng)知名投資者唱空時(shí)，可能是因錯(cuò)過(guò)反彈而試圖引導(dǎo)市場(chǎng)情緒。

我不認(rèn)為市場(chǎng)會(huì)二次探底，原因在于AI產(chǎn)業(yè)的特殊財(cái)務(wù)模式：科技巨頭雖計(jì)劃3000億美元資本支出，但今年只需攤銷(xiāo)300億，這種“收入前置、成本后延”的模式，短期內(nèi)為標(biāo)普500提供了利潤(rùn)空間。類(lèi)似情形曾出現(xiàn)在云計(jì)算和互聯(lián)網(wǎng)早期，不同的是如今科技企業(yè)負(fù)債更低。

長(zhǎng)期看（2-3年后），當(dāng)Mag7企業(yè)需要交出真實(shí)回報(bào)時(shí)，挑戰(zhàn)才會(huì)顯現(xiàn)。紅杉指出，初創(chuàng)企業(yè)正逐步侵蝕巨頭市場(chǎng)份額。預(yù)計(jì)市場(chǎng)創(chuàng)出新高后將承壓，但短期不會(huì)重回低點(diǎn)。

（三）AI革命：重構(gòu)經(jīng)濟(jì)規(guī)則的力量?

Anthony Pompliano：當(dāng) AI 初創(chuàng)企業(yè)敢于挑戰(zhàn)行業(yè)巨頭，這些“對(duì)手的選擇”難道不是最有力的價(jià)值背書(shū)？

Jordi Visser：基于Stripe最新披露的數(shù)據(jù)，以Cursor為代表的AI編程工具已實(shí)現(xiàn)3億美元年度經(jīng)常性收入，與Replit、Windsurf等創(chuàng)新產(chǎn)品共同推動(dòng)軟件開(kāi)發(fā)范式的結(jié)構(gòu)性變革。

雖然AI尚無(wú)法取代頂尖2%的程序員，但它已經(jīng)能替代80%的基礎(chǔ)編碼工作，且這個(gè)比例還在持續(xù)攀升。

技術(shù)變革的影響可類(lèi)比橄欖球中的進(jìn)攻戰(zhàn)術(shù)：初創(chuàng)公司僅需突破少數(shù)“防線(xiàn)”，而大企業(yè)受限于架構(gòu)、慣性和合規(guī)，轉(zhuǎn)型成本更高。

這一結(jié)構(gòu)性差異，正是解釋企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型效率分化的關(guān)鍵變量。

特別是中型企業(yè)（市值 3–20 億美元）面臨兩難：既缺乏初創(chuàng)的靈活性，又難以享受規(guī)模優(yōu)勢(shì)，更有 63% 的公司背負(fù)浮動(dòng)利率債務(wù)，在通脹維持 3.2% 的環(huán)境下承壓明顯。這種“中間層困境”凸顯了技術(shù)革命中的結(jié)構(gòu)性成本。

展望 2024–2029，標(biāo)普500企業(yè)將面臨新興科技公司的正面沖擊。這些顛覆者還會(huì)走傳統(tǒng) IPO 路線(xiàn)嗎？相比紙上談兵的老派經(jīng)濟(jì)學(xué)家，前線(xiàn)的創(chuàng)業(yè)者顯然更有資格回答這個(gè)問(wèn)題。

Anthony Pompliano：在生產(chǎn)力加速釋放的背景下，未來(lái)三年內(nèi)，看空資產(chǎn)還有依據(jù)嗎？市場(chǎng)的悲觀情緒，真的還能成立嗎？

Jordi Visser：市場(chǎng)歷史學(xué)家Russell Napier指出，比起短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，資本流動(dòng)結(jié)構(gòu)的變化才是真正關(guān)鍵。

關(guān)稅政策推動(dòng)美元回流，將持續(xù)壓制美元，進(jìn)而影響收益率曲線(xiàn)。

在AI驅(qū)動(dòng)的新經(jīng)濟(jì)格局下，股市呈現(xiàn)兩大特點(diǎn)：前10%人群貢獻(xiàn)一半消費(fèi)，疊加龐大資產(chǎn)和轉(zhuǎn)移支付，消費(fèi)韌性強(qiáng)；同時(shí)，3000億美元的AI支出推高利潤(rùn)率并帶動(dòng)基建投資。傳統(tǒng)的衰退預(yù)警模型正在失效。

盡管部分中小企業(yè)承壓，但整體市場(chǎng)更可能橫盤(pán)震蕩而非大幅下跌，最大風(fēng)險(xiǎn)是跑不贏通脹。在這個(gè)技術(shù)驅(qū)動(dòng)的時(shí)代，忽視AI帶來(lái)的生產(chǎn)力變革，可能錯(cuò)失重要的投資機(jī)遇。

（四）債務(wù)、利率與比特幣的避險(xiǎn)邏輯?

Anthony Pompliano：為何在地緣政治局勢(shì)尚未完全明朗前，比特幣總能率先完成價(jià)格調(diào)整？

Jordi Visser：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境下，比特幣的機(jī)構(gòu)采用率正加速增長(zhǎng)。主 權(quán)財(cái)富基金和政府機(jī)構(gòu)持續(xù)增持，人們終于開(kāi)始將其視為資產(chǎn)配置的必要組成部分，因其與傳統(tǒng)資產(chǎn)的低相關(guān)性具有獨(dú)特價(jià)值。比特幣在市場(chǎng)下跌時(shí)展現(xiàn)抗跌性，并在股市反彈前率先回升。

然而下半年或?qū)⒚媾R債務(wù)赤字問(wèn)題引發(fā)的利率上行風(fēng)險(xiǎn)。

30年期國(guó)債收益率已逼近20年高位，這與亞洲資本回流及美國(guó)財(cái)政狀況惡化直接相關(guān)。

當(dāng)10年期國(guó)債收益率突破4.8%-4.85%區(qū)間時(shí)，股債相關(guān)性可能發(fā)生轉(zhuǎn)變。養(yǎng)老金基金因利率上行已實(shí)現(xiàn)資金充足，或?qū)⒓哟髠渲茫M(jìn)而繼續(xù)推高長(zhǎng)期利率。

Anthony Pompliano：您認(rèn)為10年期美債收益率需要達(dá)到什么水平？從政策和經(jīng)濟(jì)全局考慮，這一上限是否應(yīng)低于4%，甚至更低？真正代表“政策成功”的收益率標(biāo)準(zhǔn)，究竟應(yīng)是多少？

Jordi Visser：比特幣價(jià)格走勢(shì)的核心驅(qū)動(dòng)因素在于美元指數(shù)與美債收益率的相關(guān)性變化。

當(dāng)前市場(chǎng)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化：盡管美股持續(xù)反彈，但美元指數(shù)波動(dòng)區(qū)間收窄，同時(shí)聯(lián)邦基金利率維持高位。這種背離狀態(tài)難以長(zhǎng)期持續(xù)。

隨著利率水平進(jìn)一步上升，美國(guó)消費(fèi)信貸與住房抵押貸款違約率已攀升至周期高位。

在此背景下，政策制定者可能被迫推出住房市場(chǎng)救助政策。雖然直接實(shí)施量化寬松的可能性較低，但不排除推出類(lèi)似硅谷銀行事件中的定向流動(dòng)性支持措施。

在AI技術(shù)驅(qū)動(dòng)的新經(jīng)濟(jì)范式下，利率上行對(duì)科技行業(yè)的影響呈現(xiàn)顯著分化。

頭部科技企業(yè)Mag7（特指微軟、蘋(píng)果、英偉達(dá)等七家科技巨頭）基本免疫融資成本壓力，AI領(lǐng)域公司亦展現(xiàn)出較強(qiáng)的盈利韌性。這種結(jié)構(gòu)性差異為比特幣潛在的軋空行情提供了基礎(chǔ)。

Anthony Pompliano：對(duì)AI企業(yè)而言，利率越高反而可能帶來(lái)更大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但他們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手面臨更高的資金成本。

Jordi Visser：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性分化，企業(yè)破產(chǎn)與初創(chuàng)企業(yè)增長(zhǎng)并存。

傳統(tǒng)企業(yè)因融資成本上升被迫退出，AI初創(chuàng)則快速崛起，反映出資源配置效率的提升。但這一轉(zhuǎn)型是否健康，仍需警惕潛在結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵在于判斷：這是一種良性的市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)，還是隱藏著系統(tǒng)性危機(jī)？傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的衰退能否與新興行業(yè)的成長(zhǎng)節(jié)奏相匹配，將決定這一輪轉(zhuǎn)型的可持續(xù)性。

（五）創(chuàng)造性破壞：AI時(shí)代的生存法則?

Anthony Pompliano：如何判斷當(dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)整的質(zhì)量？被淘汰企業(yè)的資源是否有效轉(zhuǎn)移至更具創(chuàng)新效率的新興企業(yè)？

Jordi Visser：從微觀層面看，企業(yè)倒閉確實(shí)會(huì)造成就業(yè)崗位流失和家庭收入中斷等社會(huì)成本；但從宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制來(lái)看，這種優(yōu)勝劣汰過(guò)程恰似企業(yè)的組織優(yōu)化，是保持市場(chǎng)活力和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的必要途徑。

這本質(zhì)上就是經(jīng)濟(jì)衰退的應(yīng)有之義，創(chuàng)造性破壞正在發(fā)生。

職業(yè)中斷也可能成為技能升級(jí)的機(jī)會(huì)。

去年我在對(duì)沖基金關(guān)閉后選擇創(chuàng)業(yè)，轉(zhuǎn)向AI學(xué)習(xí)和Python編程，實(shí)現(xiàn)職業(yè)轉(zhuǎn)型。

這說(shuō)明只要有時(shí)間投入，即使在58歲，持續(xù)學(xué)習(xí)也能打破年齡限制，開(kāi)啟新職業(yè)路徑。對(duì)求職者來(lái)說(shuō)，掌握AI技能將顯著提升競(jìng)爭(zhēng)力。

Anthony Pompliano：特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)在中東斬獲數(shù)萬(wàn)億投資承諾，雖非短期兌現(xiàn)，但在加稅背景下，美國(guó)仍被視為開(kāi)放市場(chǎng)。

這些國(guó)家究竟把美國(guó)當(dāng)作伙伴還是對(duì)手？這種認(rèn)知對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展重要嗎？ 

Jordi Visser：對(duì)任何分期公布的引資數(shù)據(jù)都應(yīng)保持審慎態(tài)度。

美國(guó)凈國(guó)際投資頭寸已達(dá)負(fù)27萬(wàn)億美元，這一可驗(yàn)證數(shù)據(jù)表明全球資本已深度介入。

若美元持續(xù)貶值，境外持有的美國(guó)生產(chǎn)性資產(chǎn)將面臨系統(tǒng)性減值風(fēng)險(xiǎn)。  

當(dāng)前債務(wù)與財(cái)政赤字問(wèn)題缺乏有效解決方案，美元弱勢(shì)將呈現(xiàn)漸進(jìn)性特征。美聯(lián)儲(chǔ)雖未重啟量化寬松，但每周僅縮減50億美元到期債券再投資規(guī)模，這種“名義緊縮”政策與亞歐投資者逐步減持美債的策略具有內(nèi)在一致性——到期資金未必全額再投資。

更值得關(guān)注的是AI產(chǎn)業(yè)的全球化競(jìng)爭(zhēng)格局。

美國(guó)初創(chuàng)企業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢(shì)正面臨全球追趕，歐洲開(kāi)發(fā)者完全具備開(kāi)發(fā)Cursor、Replit同類(lèi)產(chǎn)品的能力。

若Mag7企業(yè)市場(chǎng)地位動(dòng)搖，全球收入再分配將引發(fā)資本流動(dòng)格局重構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)性變遷遠(yuǎn)比短期引資規(guī)模更具戰(zhàn)略意義。

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