GENIUS 法案經(jīng)由特朗普總統(tǒng)簽署正式成為法律，引發(fā)了全球范圍內(nèi)對(duì)穩(wěn)定幣的高度關(guān)注。在區(qū)塊鏈行業(yè)的一些先行者呼吁了十年，主流輿論對(duì)這一領(lǐng)域的態(tài)度反復(fù)變化之后，相關(guān)討論終于破圈。一時(shí)間，無(wú)論是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、傳統(tǒng)金融界還是宏觀政策討論圈，穩(wěn)定幣都成為最熱門的話題。人們開始重新思考數(shù)字貨幣大規(guī)模應(yīng)用將對(duì)互聯(lián)網(wǎng)、人工智能、金融乃至地緣政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)帶來的影響和沖擊。熱度之下，也涌現(xiàn)出大量認(rèn)知混亂、信息失真甚至誤導(dǎo)性的觀點(diǎn)，并通過自媒體廣泛傳播，造成一些認(rèn)知誤區(qū)。究其根源，是因?yàn)檫@些討論大而化之，沒有考慮到穩(wěn)定幣是區(qū)塊鏈技術(shù)創(chuàng)新的產(chǎn)品之一，沒有從技術(shù)邏輯出發(fā)討論穩(wěn)定幣的性質(zhì)和應(yīng)用。為此，我再次與肖風(fēng)博士對(duì)談，圍繞此問題進(jìn)行了討論。

孟巖：肖博士，我們上次對(duì)談以后，形勢(shì)如所料的快速推進(jìn)?，F(xiàn)在，GENIUS 法案已經(jīng)通過，我觀察到華人圈里對(duì)于穩(wěn)定幣的關(guān)注迅速升溫，幾乎到了全民熱議的程度。我有一個(gè)朋友剛從香港回來，跟我說香港人人熱議穩(wěn)定幣，真的是“從沒見過這樣的局面”。您就在香港，想必感觸更深。

肖風(fēng)：確實(shí)是很多年沒有見過的局面。不光是討論，而且行動(dòng)也很積極。幾百家企業(yè)和機(jī)構(gòu)排隊(duì)參與穩(wěn)定幣，RWA 相關(guān)動(dòng)作的新聞也是每天更新。我們現(xiàn)在每天都接到很多合作意向。GENIUS 法案的意義不僅僅是明確確立了“美元穩(wěn)定幣”在美國(guó)法理體系中的合法性與主 權(quán)屬性，而且傳達(dá)了一個(gè)清晰的信號(hào)，就是區(qū)塊鏈和加密資產(chǎn)開始從灰色地帶走向主流金融體系，金融基礎(chǔ)設(shè)施的一次新的革命正式啟動(dòng)。香港作為全球金融中心，在這個(gè)新的趨勢(shì)方面體現(xiàn)出的這種敏感性，是不意外的。

看到這個(gè)局面我確實(shí)有一點(diǎn)感慨，作為一個(gè)歷史經(jīng)驗(yàn)，在新技術(shù)面前積極進(jìn)取，大膽嘗試，幾乎總是能夠獲得巨大的回報(bào)。歷史幾乎總是站隊(duì)對(duì)新技術(shù)樂觀進(jìn)取的一方。

孟巖： 但我也看到一些隱憂——這波穩(wěn)定幣機(jī)會(huì)來得非常突然，很多人之前根本沒有準(zhǔn)備，認(rèn)知也存在斷層。很多人甚至是三個(gè)月前剛聽說穩(wěn)定幣，囫圇吞棗，道聽途說，一知半解，就開始在自媒體上以專家自居，放大音量傳播了很多觀點(diǎn)，其中有些觀點(diǎn)，我認(rèn)為恐怕是有誤導(dǎo)性的。

肖風(fēng)： 我最近看到大量的自媒體內(nèi)容，也有同感。當(dāng)然，首先我還是對(duì)當(dāng)前這種討論氛圍感到很高興。這樣一個(gè)全社會(huì)都在熱議穩(wěn)定幣的局面，不正是這么多年我們求之不得的嗎？現(xiàn)在來看，這個(gè)行業(yè)正在迎來一個(gè)大時(shí)代。在未來幾年時(shí)間里，穩(wěn)定幣、RWA、代幣經(jīng)濟(jì)、幣股聯(lián)動(dòng)，以及 crypto 與 AI 的融合，將會(huì)非常熱鬧，非常精彩。

不過，在這種時(shí)候反而我們要冷靜一點(diǎn)，回過頭來鞏固認(rèn)知。根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，春天一到，氣溫一上來，就容易滋生各種似是而非的認(rèn)知和觀念，一些嘩眾取寵的錯(cuò)誤觀點(diǎn)很容流行開，在市場(chǎng)里種下風(fēng)險(xiǎn)的種子。認(rèn)知和觀念很重要。以往歷次加密市場(chǎng)的大起大落，行業(yè)的誤入歧途，人們情緒的反反復(fù)復(fù)，其實(shí)都是觀念錯(cuò)誤的結(jié)果。

首先是要對(duì)環(huán)境有恰如其份的估計(jì)。很多人以為美國(guó)立法通過了，香港甚至中國(guó)的加密行業(yè)馬上就要全面放開了，甚至開始以此為前提開始布局。這肯定是不切實(shí)際的。監(jiān)管還有很多問題要解決，這需要時(shí)間。最終落地的方案也必然是無(wú)規(guī)矩不成方圓，不可能是放手不管。我隨便舉一個(gè)例子，穩(wěn)定幣離開銀行體系后，會(huì)不會(huì)導(dǎo)致更方便洗錢？所以任何負(fù)責(zé)人的監(jiān)管者，對(duì)于穩(wěn)定幣的反洗錢一定會(huì)提出很嚴(yán)格的要求。

另外就是在對(duì)穩(wěn)定幣、RWA 和區(qū)塊鏈的理解上，也存在比較大的誤區(qū)，甚至錯(cuò)誤。這次事起突然，的確很多人是“剛?cè)胄芯驼镜斤L(fēng)口上”，有熱情，有流量，但在認(rèn)知上有赤字，來不及補(bǔ)課，判斷比較粗糙。對(duì)這種情況我們也有責(zé)任指出來。

討論穩(wěn)定幣不能脫離其技術(shù)屬性

孟巖：我看現(xiàn)在大多數(shù)關(guān)于穩(wěn)定幣的討論，都只談穩(wěn)定幣的金融敘事，而很少談及技術(shù)。難道大家以為穩(wěn)定幣和區(qū)塊鏈的技術(shù)已經(jīng)成熟到可以視而不見的程度了嗎？我在與很多傳統(tǒng)金融人士交流的過程中，就發(fā)現(xiàn)他們大多數(shù)沒有或者只有很少很基礎(chǔ)的區(qū)塊鏈產(chǎn)品使用經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于 DeFi 陌生，更加沒有丟失密鑰、遭受黑客攻擊的經(jīng)驗(yàn)，但是談及構(gòu)建穩(wěn)定幣的應(yīng)用和系統(tǒng)，言語(yǔ)之間卻表現(xiàn)出超級(jí)自信，仿佛區(qū)塊鏈已經(jīng)是一個(gè)他們可以如臂使指、隨心所欲、揮灑自如的工具。很多人帶著一種“正規(guī)軍的”傲慢走進(jìn)一個(gè)他們其實(shí)完全陌生的黑暗森林，滿腦子都是傳統(tǒng)金融里那些熟悉的流程、模型和監(jiān)管框架，自以為可以“平移”到鏈上。但他們忽略了一個(gè)事實(shí)：區(qū)塊鏈?zhǔn)且粋€(gè)全新的計(jì)算范式，它的運(yùn)行邏輯、系統(tǒng)邊界、風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)和用戶行為，和傳統(tǒng)金融完全不同。他們似乎完全沒有意識(shí)到，區(qū)塊鏈在技術(shù)上遠(yuǎn)未成熟，在用戶體驗(yàn)、安全性、合規(guī)支持等方面仍面臨諸多挑戰(zhàn)。鏈上危機(jī)四伏，從私鑰管理、智能合約漏洞，到釣魚攻擊、跨鏈橋攻擊、Oracle 操縱，再到監(jiān)管套利和灰色資金流動(dòng)，任何一個(gè)環(huán)節(jié)都可能成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。如果不理解這些技術(shù)層面的細(xì)節(jié)，不掌握真實(shí)的鏈上運(yùn)作邏輯，你那些漂亮的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、想象出來的生態(tài)閉環(huán)，一旦進(jìn)入實(shí)踐，就很可能被潮水般的用戶投訴、合規(guī)事故和安全事件擊潰。

更重要的是，區(qū)塊鏈技術(shù)本身還在高速演進(jìn)期。今天領(lǐng)先的協(xié)議和產(chǎn)品，可能明天就會(huì)被新一代架構(gòu)顛覆。模塊化區(qū)塊鏈、零知識(shí)證明、賬戶抽象、鏈上治理、再質(zhì)押經(jīng)濟(jì)、MEV 管理……這些關(guān)鍵技術(shù)路線和機(jī)制設(shè)計(jì)仍在不斷刷新原有認(rèn)知。我們這些在行業(yè)里打拼了十幾年的人，隔一段時(shí)間不學(xué)習(xí)，知識(shí)就可能過時(shí)，我們?cè)O(shè)計(jì)的方案可能就會(huì)落后。如果不充分理解和跟蹤技術(shù)進(jìn)展，是不可能再這樣一場(chǎng)激烈的全球競(jìng)爭(zhēng)中取勝的。

肖風(fēng)：你這個(gè)提醒是很重要的。最近我看到很多對(duì)于穩(wěn)定幣和 RWA 代幣化的失之偏頗或者根本錯(cuò)誤的評(píng)論，其根源正在于脫離了底層技術(shù)邏輯。大家要搞清楚，是先有區(qū)塊鏈技術(shù)、分布式賬本、新金融基礎(chǔ)設(shè)施，然后才有了各種代幣，包括穩(wěn)定幣，然后才有 RWA、DeFi。

我算是典型的金融人，中國(guó)改革開放以后培養(yǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，一工作就從事金融行業(yè)。所以我可以對(duì)金融的同行們提一點(diǎn)誠(chéng)懇的建議，就是一定要重視對(duì)技術(shù)的研究，討論穩(wěn)定幣不能脫離技術(shù)屬性，否則很容易變成空中樓閣。

我最早接觸區(qū)塊鏈，是在 2013 年。當(dāng)時(shí)真正被吸引，就是在深入研究之后發(fā)現(xiàn)，區(qū)塊鏈在底層技術(shù)架構(gòu)上的創(chuàng)新，和金融體系的深層結(jié)構(gòu)之間，有一種極其微妙又強(qiáng)大的契合關(guān)系。在過去十幾年的實(shí)踐中，我更加深刻體會(huì)到，這個(gè)行業(yè)在現(xiàn)階段是一個(gè)技術(shù)引領(lǐng)的行業(yè)。你可以有金融直覺，但如果不懂技術(shù)，實(shí)踐中很快就會(huì)卡殼。所以這十幾年里，我花了大量時(shí)間學(xué)習(xí)區(qū)塊鏈的底層原理和前沿技術(shù)。

我今天還在學(xué)。我也不斷提醒身邊的創(chuàng)業(yè)者，你們可以不寫代碼，但你們必須有技術(shù)判斷力。特別是在 DeFi 這個(gè)領(lǐng)域，未來的競(jìng)爭(zhēng)，不是牌照之間的競(jìng)爭(zhēng)，也不是品牌之間的競(jìng)爭(zhēng)，而是協(xié)議之間、架構(gòu)之間、系統(tǒng)效率之間的競(jìng)爭(zhēng)。誰(shuí)能在賬戶體系、跨鏈能力、清結(jié)算效率、隱私保護(hù)、鏈上合規(guī)、風(fēng)控模塊等方面持續(xù)迭代，誰(shuí)就能占據(jù)更強(qiáng)的市場(chǎng)位置。相反，如果你不理解區(qū)塊鏈技術(shù)，不跟上技術(shù)演進(jìn)節(jié)奏，那你的戰(zhàn)略可能是空中樓閣。這不是夸張，而是今天行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的真實(shí)寫照。在這個(gè)背景下，技術(shù)不僅僅是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，它是生命線。你看不到這個(gè)底層邏輯，就可能在商業(yè)實(shí)踐中嚴(yán)重錯(cuò)配資源。你的看上去漂亮的種種構(gòu)想，在實(shí)踐中一定會(huì)踉踉蹌蹌、到處碰壁。

孟巖：是的，穩(wěn)定幣的性質(zhì)是由其技術(shù)屬性決定的。

肖風(fēng)：其實(shí)歷史上每一種貨幣的性質(zhì)都受到其技術(shù)屬性的強(qiáng)烈影響。貨幣發(fā)展史上發(fā)生過三次至關(guān)重要的屬性嬗變。第一次是自然屬性貨幣，有數(shù)千年歷史，無(wú)論是貝殼、白銀還是黃金，其價(jià)值根基在于其物理存在的稀缺性與自然稟賦。第二次是法律屬性貨幣，有上百年歷史，其價(jià)值由國(guó)家立法賦予強(qiáng)制力，依賴國(guó)家信用背書。而第三次，也就是當(dāng)下勃興的，以比特幣和穩(wěn)定幣為旗幟的數(shù)字貨幣，是技術(shù)屬性貨幣，其價(jià)值由密碼學(xué)、區(qū)塊鏈（分布式賬本）、數(shù)字錢包、智能合約等數(shù)字技術(shù)體系提供保障和背書。

所以我們研究穩(wěn)定幣，始終不要忘記它的淵源，不能倒因?yàn)楣?。首先是區(qū)塊鏈技術(shù)的創(chuàng)新，其次是分布式記賬方法的創(chuàng)新，第三是基于區(qū)塊鏈、分布式賬本的新金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的出現(xiàn)，然后才有穩(wěn)定幣、RWA、代幣經(jīng)濟(jì)學(xué)。這個(gè)不以人的意志為轉(zhuǎn)移。美國(guó)不過是看見了這個(gè)趨勢(shì)，順勢(shì)而為，美國(guó)立法給予crypto合法性、合規(guī)性的背書，明年會(huì)是傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)、傳統(tǒng)資金（包括養(yǎng)老金）、傳統(tǒng)投資者開始通過正當(dāng)途徑進(jìn)入crypto市場(chǎng)的元年。

不理解區(qū)塊鏈就做穩(wěn)定幣，會(huì)“穿新鞋走老路”

孟巖：正是因?yàn)橛羞@么明顯的大趨勢(shì)，所以現(xiàn)在很多傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)熱情高漲。不過我最近參與了很多穩(wěn)定幣支付和 RWA 項(xiàng)目的討論，感覺很多人對(duì)穩(wěn)定幣和區(qū)塊鏈在金融模式層面所帶來的顛覆性估計(jì)不足。他們的設(shè)計(jì)，基本沒有考慮到區(qū)塊鏈這個(gè)新的基礎(chǔ)設(shè)施的特點(diǎn)，我不客氣的說，就是“穿新鞋走老路”。在他們腦子里，穩(wěn)定幣只是一個(gè)工具。人還是那些人，事還是那些事，模式還是那個(gè)模式，流程還是那個(gè)流程，整個(gè)系統(tǒng)還是在用原來的方式在做同樣的事情，就是在某個(gè)具體的環(huán)節(jié)上用一下穩(wěn)定幣、用一下區(qū)塊鏈來提高效率，降低成本。

這讓我聯(lián)想起互聯(lián)網(wǎng)電商早期的情形。上個(gè)世紀(jì) 90 年代末，互聯(lián)網(wǎng)剛剛興起，人們對(duì)互聯(lián)網(wǎng)最大的質(zhì)疑是“沒有商業(yè)模式”，而電商是當(dāng)時(shí)為數(shù)不多人們能想通的互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式，所以很多企業(yè)都想做電商。但是他們對(duì)電商的理解，就是把互聯(lián)網(wǎng)當(dāng)成一個(gè)工具，一個(gè)新的銷售渠道，一個(gè)改進(jìn)版高效的電話銷售，簡(jiǎn)單地在門戶網(wǎng)站上加一個(gè)“商城”頻道，增加一個(gè)電商部門，以為這就算做了電商了。業(yè)務(wù)流程不改，組織架構(gòu)不改，思維方式不改。直到亞馬遜、淘寶等平臺(tái)崛起，人們才意識(shí)到，互聯(lián)網(wǎng)不是工具，電商不是工具，才知道整個(gè)消費(fèi)行為、庫(kù)存邏輯、履約體系、流量分發(fā)都變了。然后后面這十幾年，傳統(tǒng)零售模式被電商壓著打，一片一片地被顛覆，幾乎沒有還手之力。我記得 2013、14 年的時(shí)候，很多老板叫苦不迭，后悔當(dāng)年沒有看懂電商。

今天也是一樣，穩(wěn)定幣一開始肯定只是工具，但是它絕不是工具那么簡(jiǎn)單。一旦上十億用戶安裝數(shù)字錢包，開始使用穩(wěn)定幣，他們就會(huì)逐漸發(fā)現(xiàn)，穩(wěn)定幣不僅是支付，它后面連著的是一整套鏈上金融體系和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。這個(gè)結(jié)構(gòu)不需要復(fù)雜的賬戶體系，用戶入口是“錢包”，不是“賬戶”；交互方式是智能合約，不是人工審批；連接方式是鏈上協(xié)議，不是中介撮合。這種模式之下，很多傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)在原有體系中所擁有的“中介權(quán)力”都會(huì)失效，而新的入口和樞紐會(huì)迅速崛起。穩(wěn)定幣經(jīng)濟(jì)，不只是用新工具改造舊系統(tǒng)，而是用新系統(tǒng)淘汰舊系統(tǒng)、吸收舊系統(tǒng)、最終重構(gòu)整個(gè)金融產(chǎn)業(yè)的操作邏輯。這才是我們要真正重視的深層變化。

我感覺很多人對(duì)這一點(diǎn)的估計(jì)是嚴(yán)重不足的。很多人會(huì)高估 AI 的短期沖擊力，比如有些公司去年急急忙忙的裁員，用 AI 來取代工作，還跑到媒體上大張旗鼓的宣傳。結(jié)果過了幾個(gè)月還得把員工召回來。但是面對(duì)穩(wěn)定幣，他們卻很容易低估其顛覆性。他們看到穩(wěn)定幣，就會(huì)在腦子里想，我的這個(gè)流程可以這樣使用穩(wěn)定幣，我的那個(gè)業(yè)務(wù)可以那樣增加對(duì)穩(wěn)定幣的支持，而很難認(rèn)識(shí)到，在穩(wěn)定幣深度應(yīng)用之后，他的流程、他的業(yè)務(wù)、甚至他的部門和他本人的角色，可能都是多余的。

肖風(fēng)：你說的這個(gè)情況，在我看來癥結(jié)仍然是對(duì)區(qū)塊鏈、或者叫分布式賬本這個(gè)底層技術(shù)的理解不到位。因?yàn)榉植际劫~本事實(shí)上是把我們運(yùn)行金融系統(tǒng)的底層基礎(chǔ)設(shè)施給改了。很多人對(duì)這個(gè)事情的影響嚴(yán)重低估，他們覺得我不管你底下怎么變，我上邊該干嘛干嘛。但是區(qū)塊鏈不是那種“無(wú)痛升級(jí)”的技術(shù)，它屬于是牽一發(fā)而動(dòng)全身的那種技術(shù)變革，一切上層建筑都要重新考慮，這就叫顛覆。

要真正理解穩(wěn)定幣，需要先梳理其發(fā)展背景。穩(wěn)定幣建立在分布式賬本技術(shù)基礎(chǔ)之上。分布式賬本技術(shù)是人類計(jì)賬方法在數(shù)千年以來的第三次迭代。

第一次是單式記賬法。從目前已發(fā)現(xiàn)的蘇美爾地區(qū)的泥板賬本來看，采用的就是單式記賬法，僅記錄收入和支出。

到了公元1300年左右，意大利出現(xiàn)了復(fù)式記賬法，這種方法不僅記錄收入和支出，還記錄資產(chǎn)和負(fù)債。在此后的700多年間，計(jì)算方法僅進(jìn)行了優(yōu)化，而未出現(xiàn)新的迭代版本。

直到2009年比特幣區(qū)塊鏈出現(xiàn)，才首次出現(xiàn)了新的計(jì)算方法，即分布式記賬法。分布式記賬法與之前的記賬方法最大的區(qū)別在于，之前的記賬方式均為各自記錄自己的賬目，屬于私人賬本。例如，從北京到紐約的一筆匯款涉及多家機(jī)構(gòu)參與，就需要將這些機(jī)構(gòu)私人賬本上的所有信息進(jìn)行對(duì)齊，而這需要耗費(fèi)一定的時(shí)間和成本。然而，分布式賬本是一種公共賬本，無(wú)論是全球的機(jī)構(gòu)還是個(gè)人，都在同一個(gè)賬本上記賬，因此無(wú)需眾多機(jī)構(gòu)對(duì)齊信息，交易雙方可以通過點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的方式直接完成支付，這是兩種計(jì)算方法的最大差異。

比特幣區(qū)塊鏈出現(xiàn)之后，2014年開始出現(xiàn)穩(wěn)定幣。在分布式賬本技術(shù)不斷進(jìn)行工程實(shí)驗(yàn)、不斷成熟和不斷優(yōu)化的過程中，呈現(xiàn)出兩個(gè)趨勢(shì)：一方面，自2009年起，人們?cè)趨^(qū)塊鏈上“無(wú)中生有地”創(chuàng)造了比特幣、以太幣等，這些被稱為“數(shù)字原生”。另一方面，自2014年開始，以USDT為代表的穩(wěn)定幣出現(xiàn)，標(biāo)志著另一種趨勢(shì)的產(chǎn)生，即“數(shù)字孿生”。所謂數(shù)字孿生，是指在現(xiàn)實(shí)世界中已經(jīng)存在某種資產(chǎn)，例如美元，將其引入?yún)^(qū)塊鏈并進(jìn)行代幣化，即將已有的資產(chǎn)通過數(shù)字化的方式映射到鏈上。

隨著美國(guó)和香港在去年批準(zhǔn)比特幣ETF的推出，又出現(xiàn)了一種新的現(xiàn)象：數(shù)字原生的資產(chǎn)從鏈上（On-Chain）轉(zhuǎn)移到鏈下（Off-Chain），即資產(chǎn)本體仍在鏈上，但其金融表達(dá)如 ETF 份額已進(jìn)入傳統(tǒng)金融系統(tǒng)的交易體系中。比特幣ETF在紐約證券交易所（紐交所）和香港交易所（港交所）上市，投資者可以按照股票交易的機(jī)制對(duì)其進(jìn)行投資和買賣。比特幣本身存在于鏈上，而比特幣ETF則存在于鏈下。因此，在這一過程中，涉及到了On-Chain與Off-Chain的轉(zhuǎn)換，以及數(shù)字孿生與數(shù)字原生的交互。

在過去十多年分布式賬本技術(shù)的實(shí)踐中，如果將其視為一種社會(huì)工程實(shí)驗(yàn)，可以看到其中的變化，并逐步證明了這些技術(shù)的價(jià)值所在。

基于分布式賬本技術(shù)，自2009年以來，金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施也發(fā)生了顯著變化，這些變化是基于分布式記賬法的變革而產(chǎn)生的。金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施主要包括支付、交易、清算和結(jié)算等一系列機(jī)制。那么新的機(jī)制與舊的機(jī)制相比，其新在何處？舊的機(jī)制和新的機(jī)制又各自具有什么特點(diǎn)？

目前我們所依賴的金融基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)采用的是中央登記、中央存管、中央對(duì)手方交易和中央結(jié)算模式，至少需要3家以上的機(jī)構(gòu)協(xié)同才能完成一筆交易的清算和結(jié)算。然而，在分布式賬本上，由于所有參與者都在同一賬本上記賬，交易模式轉(zhuǎn)變?yōu)辄c(diǎn)對(duì)點(diǎn)的交易，任意兩個(gè)人之間就可以直接完成交易，不再需要中間環(huán)節(jié)。

現(xiàn)有的金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的交收模式為凈額交收，而分布式賬本上的交收模式則是逐筆交收。也就是說，一旦確認(rèn)交易，結(jié)算即告完成，銀貨兩訖。從股票市場(chǎng)上來看，紐交所將于今年年底推出5×23小時(shí)的交易模式，在交易時(shí)間結(jié)束后預(yù)留了一小時(shí)用于清算；而納斯達(dá)克則將在未來推出5×24小時(shí)的交易模式，然而，納斯達(dá)克在今年內(nèi)無(wú)法實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，原因在于在舊的金融基礎(chǔ)設(shè)施下，交易過程中統(tǒng)一必須暫停一段時(shí)間用于清算。相比之下，香港的虛擬貨幣交易所已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了7×24小時(shí)無(wú)節(jié)假日的交易，這正是因?yàn)槠滟~本類型不同，從而導(dǎo)致金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施也有所不同。這也是穩(wěn)定幣的背景之一，即其建立在新的金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施之上。

自2009年1月比特幣區(qū)塊鏈主網(wǎng)上線以來，這套基于分布式賬本的系統(tǒng)已無(wú)間斷穩(wěn)定運(yùn)行超過十六年。即便僅從大型工程實(shí)踐的角度審視，它也堪稱一個(gè)歷經(jīng)無(wú)數(shù)次嚴(yán)苛“破壞性測(cè)試”、完全具備投入生產(chǎn)環(huán)境條件的新一代金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施（Financial Market Infrastructure, FMI）。

很多人覺得，我不管你是新的 FMI 也好，舊的 FMI 也好，你不是都得支持高效、安全、可信的支付、交易、清算、結(jié)算的規(guī)則、體系、架構(gòu)及監(jiān)管框架嗎？對(duì)我的業(yè)務(wù)模式有什么影響呢？

影響非常大！基于分布式賬本的FMI之所以被冠以“新一代”之名，在于其顛覆性地重構(gòu)了三個(gè)核心規(guī)則。

第一，去中心化交易， 消除中央對(duì)手方 (CCP)，實(shí)現(xiàn)真正的點(diǎn)對(duì)點(diǎn) (P2P) 交易。

第二，逐筆全額結(jié)算，摒棄凈額交收 (Netting)，采用逐筆 (Gross) 交收模式。

第三，貨銀兩訖 (DvP) ，不再依賴軋差清算，通過智能合約實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)（如代幣）與資金（如穩(wěn)定幣）的原子級(jí)同步轉(zhuǎn)移 (Delivery vs Payment)，確保交易最終性 (Finality) 瞬間達(dá)成。

這種架構(gòu)革命帶來了顯著優(yōu)勢(shì)，環(huán)節(jié)大幅精簡(jiǎn)、費(fèi)用顯著降低、效率幾何級(jí)提升?，F(xiàn)實(shí)印證了這種效率鴻溝：當(dāng)下，紐約證券交易所 (NYSE) 和納斯達(dá)克 (Nasdaq) 的盤內(nèi)交易量，占美股總交易量的比例已跌破50%。盤后交易、暗池交易等新興渠道持續(xù)侵蝕著傳統(tǒng)交易所的份額。盡管兩大交易所紛紛宣布延長(zhǎng)交易時(shí)間以應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，但受制于傳統(tǒng) FMI 的清算結(jié)算體系（如美國(guó)現(xiàn)行的T+2清算制度），NYSE的股份清算無(wú)論如何優(yōu)化，也只能做到接近5×23小時(shí)（ 每日仍需預(yù)留約1小時(shí)清算窗口），否則系統(tǒng)將陷入混亂。而加密資產(chǎn)交易所，依托新一代FMI，早已實(shí)現(xiàn)了7×24小時(shí)全天候、全球無(wú)休的交易能力。這正是新舊兩套金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施云泥之別的生動(dòng)體現(xiàn)。

但是還不僅于此，區(qū)塊鏈帶給金融行業(yè)的，就跟互聯(lián)網(wǎng)帶給出版、傳媒、通訊、影視、教育和零售行業(yè)的一樣，它不是一個(gè)簡(jiǎn)單的效率工具，而是將改變用戶訪問金融服務(wù)的入口，改變業(yè)務(wù)流程，將市場(chǎng)和行業(yè)各個(gè)角色的關(guān)系重新連接，改變金融行業(yè)的價(jià)值鏈，導(dǎo)致我們做金融的方式發(fā)生重大的變化?，F(xiàn)在穩(wěn)定幣經(jīng)濟(jì)已經(jīng)不再是“替代舊系統(tǒng)中的一個(gè)環(huán)節(jié)”，而是在構(gòu)建一個(gè)新系統(tǒng)、一個(gè)新市場(chǎng)、一個(gè)新行業(yè)網(wǎng)絡(luò)。

這種結(jié)構(gòu)性變化，會(huì)讓一部分機(jī)構(gòu)徹底失去價(jià)值，也會(huì)孕育出一批新的平臺(tái)級(jí)組織和新型金融應(yīng)用，目前至少已經(jīng)出現(xiàn)四個(gè)：

第一，比特幣，作為新型資產(chǎn)配置工具，其應(yīng)用場(chǎng)景正從家庭財(cái)富配置，擴(kuò)展至企業(yè)現(xiàn)金管理，甚至躍升至國(guó)家戰(zhàn)略儲(chǔ)備。

第二，穩(wěn)定幣，作為革命性支付結(jié)算工具已經(jīng)合法化。 2024年全年鏈上交易額突破16萬(wàn)億美元，且仍在高速增長(zhǎng)。中國(guó)跨境電商是穩(wěn)定幣跨境支付紅利的重要受益者，海外買家采用穩(wěn)定幣支付的比例持續(xù)攀升，中國(guó)商家接收的穩(wěn)定幣數(shù)量也隨之激增。

第三，DeFi（去中心化金融），高效金融投資工具。截至2024年底，DeFi協(xié)議鎖定的總價(jià)值 (TVL) 約達(dá)1900億美元。DeFi借貸市場(chǎng)活躍，例如USDT的鏈上借貸年化利率穩(wěn)定在8%左右。其革命性在于：區(qū)塊鏈上的借貸行為由智能合約自動(dòng)執(zhí)行，消除了傳統(tǒng)金融的中介環(huán)節(jié)。這不僅大幅降低了信任成本和操作風(fēng)險(xiǎn)，更將資 金 周 轉(zhuǎn)效率提升至傳統(tǒng)借貸模式的10倍以上，清算結(jié)算效率更是實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。

第四，資產(chǎn)代幣化 (RWA)，即近期市場(chǎng)熱捧的“真實(shí)世界資產(chǎn)代幣化”，旨在將傳統(tǒng)金融資產(chǎn)乃至實(shí)物資產(chǎn)映射到區(qū)塊鏈上。

我想不管是誰(shuí)，不管他設(shè)計(jì)什么樣的穩(wěn)定幣的系統(tǒng)，如果脫離了這些視角，很有可能一出來就是落后的，甚至根本做不出來。

穩(wěn)定幣的可編程性帶來巨大復(fù)雜度

孟巖：這幾個(gè)月剛剛加入到穩(wěn)定幣討論中的人，恐怕還來不及了解已經(jīng)非常豐富的鏈上生態(tài)，還來不及了解 DeFi，還來不及了解所謂的“可組合性”，還來不及了解代幣經(jīng)濟(jì)，還來不及了解鏈上異常復(fù)雜和兇險(xiǎn)的安全環(huán)境。因此他們可能還很難理解一旦穩(wěn)定幣和 RWA 資產(chǎn)上鏈，有多少可能性立刻開放，無(wú)論是正面的還是負(fù)面的。

肖風(fēng)：針對(duì)你說的這些問題，關(guān)鍵還是要從技術(shù)出發(fā)，要格外重視理解穩(wěn)定幣的開放性和可編程性帶來的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。因?yàn)榉€(wěn)定幣和其他代幣、也包括未來的 RWA，都具有開放性和可編程性。

很多人現(xiàn)在談穩(wěn)定幣和 RWA 的時(shí)候，是把它們放在一個(gè)“孤島”上討論的，仿佛穩(wěn)定幣就是一個(gè)更高效的支付工具，RWA 就是一個(gè)把線下資產(chǎn)放到鏈上的登記系統(tǒng)，好像只要技術(shù)上可行，合規(guī)上許可，就能“馬照跑，舞照跳”。但他們可能沒有意識(shí)到，這些資產(chǎn)是可編程的，一旦這些資產(chǎn)和貨幣上了鏈，它們并不是靜態(tài)地存在那里，而是會(huì)立刻通過程序與整個(gè)鏈上生態(tài)發(fā)生深度耦合，卷入一個(gè)遠(yuǎn)比傳統(tǒng)金融復(fù)雜得多的高度自動(dòng)化的動(dòng)態(tài)系統(tǒng)之中。

從 DeFi 的角度看，穩(wěn)定幣一旦上鏈，幾乎立刻會(huì)被拿去參與借貸、做市、再質(zhì)押、流動(dòng)性挖礦、杠桿操作，甚至復(fù)雜的衍生品設(shè)計(jì)。如果一個(gè)穩(wěn)定幣沒有充分的風(fēng)險(xiǎn)模型、沒有和 DeFi 協(xié)議建立合理的邊界條件、沒有應(yīng)對(duì)閃電貸等極端事件的預(yù)案，那它就可能在短時(shí)間內(nèi)被 操縱、被利用，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。同樣，RWA 一旦在鏈上被用作抵押物，也可能成為鏈上金融博弈的一部分。如果基礎(chǔ)數(shù)據(jù)不透明、估值不清晰、權(quán)屬有爭(zhēng)議、合規(guī)有問題，那這種“帶病入場(chǎng)”的資產(chǎn)不僅不能創(chuàng)造流動(dòng)性，反而會(huì)污染整個(gè)生態(tài)，成為潛在的風(fēng)險(xiǎn)源。

從代幣經(jīng)濟(jì)的角度看，穩(wěn)定幣和 RWA 并不是中性的，它們會(huì)和功能型代幣、治理型代幣、激勵(lì)型代幣等產(chǎn)生復(fù)雜的動(dòng)力耦合。在過去這幾年，鏈上項(xiàng)目已經(jīng)發(fā)展出一整套基于代幣設(shè)計(jì)的運(yùn)營(yíng)邏輯，包括流動(dòng)性激勵(lì)、用戶增長(zhǎng)、治理激勵(lì)等等。很多新加入討論的人根本不了解這種模式，也沒見過市場(chǎng)對(duì)激勵(lì)機(jī)制的放大效應(yīng)——它可以迅速引爆一個(gè)應(yīng)用，也可以迅速壓垮一個(gè)系統(tǒng)。如果 RWA 和穩(wěn)定幣設(shè)計(jì)得不好，在這樣的系統(tǒng)里一旦產(chǎn)生信任危機(jī)，整個(gè)價(jià)值鏈條會(huì)以極快的速度斷裂，給參與者帶來巨大損失。

從安全環(huán)境的角度看，鏈上的安全環(huán)境可以說極端嚴(yán)酷。慢霧的創(chuàng)始人余弦把公鏈上的世界比作黑暗森林。我想每個(gè)被攻擊而損失過資產(chǎn)的人對(duì)此都深有體會(huì)，但很多傳統(tǒng)金融的人士對(duì)此并沒有切身感受。他們中間有些人過去幾年有聯(lián)盟鏈或者私有鏈的經(jīng)驗(yàn)，但是對(duì)于公鏈系統(tǒng)的復(fù)雜性缺少認(rèn)識(shí)。實(shí)際上他們的那些穩(wěn)定幣、RWA 資產(chǎn)和智能合約，一旦到公鏈上鏈，就會(huì)面臨各種攻擊，智能合約攻擊、跨鏈橋漏洞、預(yù)言機(jī)操控、錢包釣魚、MEV 抽水等各種攻擊手段。這不是理論上的可能性，而是每天都在發(fā)生的現(xiàn)實(shí)。鏈上安全不僅僅是代碼審計(jì)這么簡(jiǎn)單，它涉及整個(gè)協(xié)議的運(yùn)行邏輯、與外部系統(tǒng)的數(shù)據(jù)交互、以及所有用戶行為的非預(yù)期反饋。一旦發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，沒有客服，沒有止損，沒有回撤，唯一的保障就是預(yù)先設(shè)計(jì)得足夠穩(wěn)健，每一處安全漏洞都可能要付出難以承受的巨大代價(jià)來發(fā)現(xiàn)和彌補(bǔ)。

從合規(guī)的角度看，穩(wěn)定幣和 RWA 的可編程性既是重大機(jī)遇，也帶來了新的挑戰(zhàn)。傳統(tǒng)金融體系中的合規(guī)主要依賴于事后審計(jì)、人工流程和中心化控制，但當(dāng)資產(chǎn)和交易全部上鏈后，這些方式很難適應(yīng)高度自動(dòng)化、跨鏈協(xié)同、全球流通的鏈上生態(tài)?？删幊藤Y產(chǎn)可能在幾秒鐘內(nèi)完成鏈上借貸、再質(zhì)押、杠桿操作等復(fù)雜行為，傳統(tǒng)的合規(guī)流程根本來不及響應(yīng)。更麻煩的是，不同司法轄區(qū)對(duì)合規(guī)要求并不一致，這使得全球流通的穩(wěn)定幣和 RWA 必須面臨多重監(jiān)管沖突。但挑戰(zhàn)之中也孕育變革。所謂“Programmable Compliance（可編程合規(guī)）”，就是將合規(guī)要求通過代碼嵌入智能合約之中，實(shí)現(xiàn)規(guī)則前置、實(shí)時(shí)校驗(yàn)、自動(dòng)執(zhí)行。這為未來設(shè)計(jì)出一種與鏈上生態(tài)兼容的新型監(jiān)管架構(gòu)提供了可能性。只要監(jiān)管邏輯清晰、數(shù)據(jù)鏈上可得，就可以實(shí)現(xiàn)“代碼即監(jiān)管”的模式，為穩(wěn)定幣和 RWA 在全球范圍內(nèi)的安全、高效合規(guī)流通打下基礎(chǔ)。未來的監(jiān)管，很可能將從“看得見的手”轉(zhuǎn)向“寫得進(jìn)代碼的規(guī)則”。

所以我想說，穩(wěn)定幣一旦真正和鏈上生態(tài)發(fā)生連接，事情就會(huì)變得非常復(fù)雜，遠(yuǎn)不是在紙面上說幾個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景那么簡(jiǎn)單。今天我們聊到的這些方面，其實(shí)都只是掛一漏萬(wàn)。未來圍繞穩(wěn)定幣的技術(shù)、安全、經(jīng)濟(jì)激勵(lì)、合規(guī)適配，還會(huì)不斷冒出新的問題和挑戰(zhàn)。這一定是一場(chǎng)持續(xù)的探索過程，需要整個(gè)行業(yè)共同學(xué)習(xí)、不斷試錯(cuò)、一起進(jìn)化。

認(rèn)知升級(jí)必須由創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)

孟巖：我覺得您從技術(shù)出發(fā)來總結(jié)對(duì)穩(wěn)定幣和區(qū)塊鏈的認(rèn)知問題，是把握住了關(guān)鍵。但我也有一個(gè)擔(dān)憂。穩(wěn)定幣的大規(guī)模應(yīng)用正在快速展開，這個(gè)過程中一定還會(huì)出現(xiàn)大量我們沒有預(yù)料到的新問題、新現(xiàn)象，超出我們當(dāng)前的認(rèn)知范圍。光靠已有的理論準(zhǔn)備，很可能不夠用。

肖風(fēng)：完全同意。認(rèn)知從來不是一蹴而就的，尤其在一個(gè)像區(qū)塊鏈這樣復(fù)雜、演進(jìn)極快的新體系里，很多問題只有在真實(shí)環(huán)境中才能顯現(xiàn)。我們不可能靠討論提前窮盡所有變量，必須依靠“認(rèn)知—創(chuàng)新—認(rèn)知反饋—再創(chuàng)新”的實(shí)踐循環(huán)，不斷刷新我們的理解。對(duì)華人創(chuàng)業(yè)者來說，這其實(shí)是一個(gè)千載難逢的機(jī)會(huì)。我們有足夠的技術(shù)積累和全球視野，只要抓住穩(wěn)定幣這一次范式轉(zhuǎn)換的機(jī)會(huì)，組織起來，抱團(tuán)創(chuàng)業(yè)、抱團(tuán)實(shí)踐，就完全有可能在全球穩(wěn)定幣經(jīng)濟(jì)體系中開辟出我們的話語(yǔ)權(quán)和主導(dǎo)權(quán)。認(rèn)知只有在實(shí)踐中才能扎根、深化，真正成為推動(dòng)新金融體系演化的生產(chǎn)力。

以上就是肖風(fēng)與肖風(fēng)再談穩(wěn)定幣深度解析：回歸技術(shù)本質(zhì)，避免觀念誤區(qū)的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于穩(wěn)定幣的可編程性帶來巨大復(fù)雜度的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！