在不到兩年的時(shí)間里，代幣化證券市場(chǎng)經(jīng)歷了近乎「爆炸式」的增長(zhǎng)。根據(jù) RWA.xyz 數(shù)據(jù)，目前 RWA（現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)）代幣化的總市值已突破 28 億美元，其中 鏈上股票規(guī)模達(dá)到 4.2 億美元——而在 2024 年初，這一數(shù)字還不到 500 萬(wàn)美元，短短兩年暴漲逾 80 倍。

推動(dòng)這股浪潮的，是企業(yè)的集體入場(chǎng)與加速布局：Robinhood 推出代幣化私募股權(quán)產(chǎn)品，覆蓋 SpaceX、OpenAI 等熱門(mén)標(biāo)的；Kraken 旗下 XStocks 已上線超 50 種美國(guó)股票與 ETF 的代幣化版本；Ondo 的 Wall Street 2.0 在以太坊上線超過(guò) 100 只美國(guó)股票和 ETF；Galaxy Digital 率先將自身納斯達(dá)克上市股票搬上公鏈；SBI Holdings 則攜手 Startale 在日本設(shè)立鏈上交易平臺(tái)。無(wú)論是加密原生企業(yè)，還是傳統(tǒng)金融巨頭，都在爭(zhēng)奪代幣化股票這條新興賽道的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

這不僅是一場(chǎng) 加密與傳統(tǒng)金融的競(jìng)速賽，更被視為對(duì)傳統(tǒng)交易所模式的一次潛在「革命」。9 月 8 日，全球第二大交易所納斯達(dá)克選擇主動(dòng)迎戰(zhàn)，向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）提交申請(qǐng)，正式擁抱代幣化股票，試圖將這場(chǎng)變革從「邊緣試驗(yàn)」推向 華爾街的核心舞臺(tái)。

舊體系下的新包裝：代幣化股票的運(yùn)行邏輯

代幣化股票并不是憑空出現(xiàn)的一種新資產(chǎn)，而是傳統(tǒng)股權(quán)的一種新的「包裝形式」。它的關(guān)鍵在于 如何在現(xiàn)有金融基礎(chǔ)設(shè)施之上，接入?yún)^(qū)塊鏈的記賬與結(jié)算能力。在納斯達(dá)克遞交給 SEC 的規(guī)則提案中，這一邏輯被表述得極為清晰：未來(lái)，投資者在下單時(shí)可以在系統(tǒng)里選擇「代幣化結(jié)算」選項(xiàng)，交易撮合依舊在同一本訂單簿中完成，不會(huì)因代幣化而獲得額外優(yōu)先權(quán)。真正的變化發(fā)生在交易之后——納斯達(dá)克會(huì)將結(jié)算指令傳遞給存管信托公司（DTC），由 DTC 將傳統(tǒng)股票劃入專(zhuān)門(mén)賬戶，并在鏈上鑄造等值代幣，再分配到經(jīng)紀(jì)商的錢(qián)包中。這樣一來(lái)，代幣化股票與傳統(tǒng)股票在交易環(huán)節(jié)上保持完全一致，只在結(jié)算層引入了鏈上映射。

這種設(shè)計(jì)意味著，代幣化股票并沒(méi)有游離于全國(guó)市場(chǎng)體系（NMS）之外，而是被納入現(xiàn)有的監(jiān)管與透明度框架：成交依舊會(huì)計(jì)入全國(guó)最佳買(mǎi)賣(mài)報(bào)價(jià)（NBBO），所有權(quán)和投票權(quán)與傳統(tǒng)股票完全一致，交易監(jiān)控由納斯達(dá)克和 FINRA 共同執(zhí)行。換句話說(shuō)，代幣化在這里不是「另起爐灶」，而是一次底層基礎(chǔ)設(shè)施的升級(jí)?！肝覀儾⒉皇且〈F(xiàn)有體系，而是為市場(chǎng)提供另一種更高效、更透明的技術(shù)選擇?！辜{斯達(dá)克北美市場(chǎng)高級(jí)副總裁 Chuck Mack 在專(zhuān)訪中表示，「代幣化證券只是在區(qū)塊鏈上以新形式表達(dá)的同一資產(chǎn)?！辜饶芾矛F(xiàn)有的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和清算體系，又能讓區(qū)塊鏈成為新一代托管與結(jié)算工具。

從更宏觀的角度來(lái)看，代幣化的吸引力在于它觸動(dòng)了資本市場(chǎng)的幾個(gè)核心痛點(diǎn)。首先是 結(jié)算效率——在現(xiàn)有體系中，股票交易通常需要 T+1 甚至更久才能完成交割，而鏈上結(jié)算幾乎可以實(shí)現(xiàn)實(shí)時(shí)清算，降低對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)。其次是 交易時(shí)間與可及性——傳統(tǒng)交易所遵循開(kāi)閉市制度，跨境投資還需經(jīng)過(guò)層層中介，而代幣化股票理論上可以 24/7 全天候交易，并更容易通過(guò)區(qū)塊鏈錢(qián)包接觸到海外投資者。最后則是 資產(chǎn)的可編程性，這意味著代理投票、分紅分派甚至公司治理，都有可能在智能合約的支持下實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化和透明化。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，納斯達(dá)克已將代幣化定位為資本市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的下一次迭代。按照計(jì)劃，隨著 DTC 升級(jí)完成，鏈上結(jié)算功能最早將在 2026 年第三季度落地，屆時(shí)代幣化股票將在受監(jiān)管的美國(guó)市場(chǎng)內(nèi)與傳統(tǒng)股票并行。納斯達(dá)克明確拒絕以豁免或繞道的方式推進(jìn)，這不僅維護(hù)了投資者保護(hù)原則，也避免了流動(dòng)性碎片化的風(fēng)險(xiǎn)。

不同玩家的路徑差異

xStocks：合規(guī)托管 + DeFi 可組合性

xStocks 由 Backed Finance 推動(dòng)，依托瑞士與列支敦士登的 DLT 法案搭建 SPV 持有真實(shí)股票，再在公鏈上按 1:1 鑄造代幣。代幣在法律上是具備資產(chǎn)擔(dān)保的優(yōu)先債權(quán)憑證，背后有托管人和實(shí)時(shí)的儲(chǔ)備金證明。發(fā)行端與交易端分離，代幣既能在 Kraken、Bybit 等中心化交易所流通，也能接入 Solana 的 Jupiter、Kamino 等 DeFi 協(xié)議。這種模式的亮點(diǎn)是開(kāi)放和透明，真正具備跨市場(chǎng)、跨協(xié)議的組合性，但缺點(diǎn)是流動(dòng)性依然有限，市場(chǎng)規(guī)模尚不足以媲美鏈下。

Robinhood：持牌券商的閉環(huán)鏈上實(shí)驗(yàn)

Robinhood 則走的是完全不同的道路。它依托立陶宛子公司的 MiFID II 牌照，在合規(guī)框架下采購(gòu)并托管美股、ETF 和私募股權(quán)，再在 Arbitrum 鏈上鑄造對(duì)應(yīng)代幣。所有代幣交易都在 Robinhood 自有 App 內(nèi)閉環(huán)完成，代幣與實(shí)股實(shí)時(shí)映射，確?！告溕蠑?shù)量 = 托管倉(cāng)位」。這種模式的優(yōu)勢(shì)是監(jiān)管可控、用戶體驗(yàn)一致，甚至能實(shí)現(xiàn)碎股分紅、鏈上清算，但代幣幾乎無(wú)法自由轉(zhuǎn)移，缺乏開(kāi)放的流動(dòng)性。Robinhood 把代幣化當(dāng)成自己擴(kuò)展金融版圖的工具，而不是單純的市場(chǎng)創(chuàng)新。

Galaxy：上市公司自我上鏈的「原生代幣」

與前兩者不同，Galaxy Digital 選擇了直接將自己在納斯達(dá)克掛牌的股票搬到鏈上。它與 SEC 注冊(cè)的過(guò)戶代理 Superstate 合作，讓股東可通過(guò)合規(guī)流程把 GLXY 普通股 1:1 轉(zhuǎn)換為 Solana 上的代幣化股份。與「鏡像代幣」或「合成合約」不同，這些代幣就是法律意義上的真實(shí)股份，享有完整的投票和分紅權(quán)。Galaxy 的嘗試首次實(shí)現(xiàn)了「代幣與股票同權(quán)」，為真正的鏈上股權(quán)市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)。但它的流動(dòng)性仍在起步階段，暫時(shí)僅支持注冊(cè)用戶間點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易，距離全面二級(jí)市場(chǎng)還需要監(jiān)管進(jìn)一步放開(kāi)。

Ondo：打造華爾街 2.0

Ondo Finance 由前高盛高管創(chuàng)立，走的是「機(jī)構(gòu)級(jí)包裝 + 開(kāi)放式分銷(xiāo)」的路徑。最新上線的 Ondo Global Markets 平臺(tái)，把超過(guò) 100 只美國(guó)股票和 ETF 代幣化搬到以太坊，為非美國(guó)投資者提供合法的鏈上投資入口。其模式是：Ondo 通過(guò)持牌經(jīng)紀(jì)商購(gòu)入并托管真實(shí)股票，再在鏈上 1:1 鑄造代幣，確保每一枚代幣都具備完整的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，包括股息和公司行動(dòng)。Ondo 的亮點(diǎn)是規(guī)模化與開(kāi)放性——它不僅有每日儲(chǔ)備證明、破產(chǎn)隔離和第三方托管，還支持跨鏈互操作與 DeFi 組合，用戶既能投資蘋(píng)果、特斯拉這樣的明星股，也能將代幣作為抵押物參與借貸與自動(dòng)化策略。Ondo 把代幣化做成了一種「全球化金融超市」，試圖把華爾街的流動(dòng)性與區(qū)塊鏈的透明度結(jié)合起來(lái)，打造真正意義上的 華爾街 2.0。

擁抱還是冒險(xiǎn)？華爾街的鏈上化考驗(yàn)

納斯達(dá)克正式向 SEC 提交代幣化股票交易申請(qǐng)，被視為華爾街在數(shù)字化進(jìn)程中的一次「核心嘗試」。這一提案的核心是：代幣化股票應(yīng)與其基礎(chǔ)證券享有完全相同的權(quán)利和保護(hù)，交易撮合仍在現(xiàn)有訂單簿中進(jìn)行，清算則由 DTC 負(fù)責(zé)在鏈上鑄造等值代幣。這意味著，代幣化不再是邊緣化的實(shí)驗(yàn)，而可能成為 美國(guó)資本市場(chǎng)制度性基礎(chǔ)設(shè)施的一部分。相比 Robinhood 或 xStocks 仍停留在價(jià)格映射、合約憑證的模式，納斯達(dá)克的路徑更為徹底——它成為首個(gè)將所有股東權(quán)利（投票權(quán)、分紅權(quán)、治理權(quán)）完整遷移到鏈上的代幣化方案。這意味著，投資者拿到的不再是股票的「影子」，而是具備完整權(quán)利的數(shù)字化股票本體。

納斯達(dá)克 CEO Tal Cohen 表示，「區(qū)塊鏈技術(shù)為縮短結(jié)算周期、代理投票現(xiàn)代化和公司行為的自動(dòng)化提供了前所未有的可能性」。換句話說(shuō)，納斯達(dá)克并不是要推翻舊秩序，而是希望通過(guò)最小的制度摩擦來(lái)升級(jí)市場(chǎng)底層架構(gòu)，保證投資者保護(hù)與市場(chǎng)透明度的核心原則不被動(dòng)搖。對(duì)監(jiān)管層而言，這一姿態(tài)釋放了積極信號(hào)——與其讓代幣化在海外或灰色地帶野蠻生長(zhǎng)，不如直接納入受監(jiān)管的框架之中。

然而，負(fù)面聲音同樣存在。摩根大通在研報(bào)中直言，債券和股票的代幣化「尚未在加密原生公司之外獲得顯著采用」，提醒市場(chǎng)不要過(guò)度夸大短期前景。Citadel Securities 則警告，如果監(jiān)管機(jī)構(gòu)倉(cāng)促推進(jìn)而未制定明確規(guī)則，反而可能引發(fā)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。全球范圍內(nèi)，世界交易所聯(lián)合會(huì) (WFE) 也致信監(jiān)管機(jī)構(gòu)，擔(dān)憂代幣化股票「模仿」真實(shí)股權(quán)，但可能缺乏股東權(quán)利與保障措施，要求強(qiáng)化法律適用與托管框架。這些質(zhì)疑表明，雖然代幣化的潛力巨大，但制度落地仍需要漫長(zhǎng)的磨合期。

總結(jié)

納斯達(dá)克的提案不僅是一次技術(shù)性調(diào)整，而是一次制度性的「試水」。如果 SEC 最終批準(zhǔn)，這將標(biāo)志著區(qū)塊鏈技術(shù)第一次在美國(guó)主流股市中占據(jù)核心地位，并可能為未來(lái)的全天候交易、即時(shí)結(jié)算和智能合約治理奠定基礎(chǔ)。但在這一切真正發(fā)生之前，市場(chǎng)仍需觀察：監(jiān)管能否給出清晰框架，投資者能否信任這一新模式，以及代幣化是否真的能帶來(lái)超越傳統(tǒng)市場(chǎng)的價(jià)值。

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