過去幾年，加密市場曾一度相信：L1 公鏈的手續(xù)費收入，是支撐代幣估值的核心現(xiàn)金流。然而，這篇研究用鏈上數(shù)據(jù)回溯了揭開了一個不一樣的事實：無論是比特幣的擁堵周期、以太坊的 DeFi 與 NFT 高峰，還是 Solana 的 memecoin 狂熱，所有手續(xù)費繁榮最終都會被創(chuàng)新壓縮。需求爆發(fā)帶來收入高峰，高峰刺激替代方案出現(xiàn)，利潤被系統(tǒng)性擠出。L1 價值捕獲的壓縮，不是周期現(xiàn)象，而是開放網(wǎng)絡的結(jié)構(gòu)性結(jié)果。

2026 年的市場，早已不再單純用“手續(xù)費捕獲”給 L1 定價。ETH 與 SOL 的價格驅(qū)動，正在從 L1 費用邏輯，轉(zhuǎn)向 staking 收益、ETF 資金流、RWA 敘事、協(xié)議升級預期與宏觀流動性環(huán)境。壓縮趨勢仍在，但定價錨點已經(jīng)遷移。真正值得思考的，不只是手續(xù)費會不會繼續(xù)下降，而是：當市場不再用“鏈上利潤”給 L1 定價，而改用“資產(chǎn)敘事”與“結(jié)構(gòu)性資金流”定價時，這種新邏輯是否同樣脆弱；以及，當敘事退潮時，價格將回歸什么樣的基本面支撐。

L1 區(qū)塊鏈在規(guī)?；l(fā)展階段，很難持續(xù)、穩(wěn)定地賺到手續(xù)費。它們曾經(jīng)找到的每一個主要收入來源——從交易手續(xù)費到 MEV——最終都會被它們服務的用戶，通過各種套利方式一點點消解掉。這不是某一條鏈沒做好，而是開放、無需許可網(wǎng)絡的固有特點：只要 L1 靠手續(xù)費賺的錢 達到一定規(guī)模，交易相關方就會想出新辦法，把這筆收入壓縮甚至直接歸零。

比特幣、以太坊和 Solana 算是加密領域最成功的幾個網(wǎng)絡了。不過有意思的是，盡管它們每天都在處理幾十億美元的價值流動，這三者卻走了幾乎一樣的路子：手續(xù)費收入短期內(nèi)突然暴漲，吸引所有人的目光，可沒過多久，就被 L2（第二層網(wǎng)絡）、私有訂單流、能感知 MEV 的路由工具，或是應用層的新玩法搶了生意、分走了收入。這種情況，在加密行業(yè)的每一種手續(xù)費模式、每一輪 MEV 波動，還有每一種擴容方案里都反復出現(xiàn)，而且看不出有放緩的跡象。

本文認為，L1 手續(xù)費被壓縮，是長期存在而且還在加速的事情。這篇文章就梳理一下，不同階段里，那些能壓縮利潤的具體創(chuàng)新玩法，也探討這對那些還把“能持續(xù)靠手續(xù)費賺錢”算進估值的 L1 代幣，到底意味著什么。 

比特幣

比特幣的手續(xù)費，幾乎全靠鏈上轉(zhuǎn) BTC 時的擁堵來賺——大家都擠著轉(zhuǎn)賬，手續(xù)費自然就漲了。而且因為比特幣沒有智能合約，網(wǎng)絡里幾乎沒有 MEV 這回事。關鍵問題是：每次 BTC 價格上漲帶動手續(xù)費飆升時，比起當時的經(jīng)濟活動規(guī)模，手續(xù)費的漲幅都比上一輪周期弱了不少。

2017 年的時候，BTC 從 4000 美元漲到 20000 美元。平均手續(xù)費也從不到 0.40 美元飆升漲到 50 美元以上。到了 12 月 22 日的峰值，手續(xù)費占礦工區(qū)塊獎勵的 78%：光手續(xù)費就有大約 7268 枚 BTC，接近區(qū)塊補貼的四倍?？啥潭倘齻€月，手續(xù)費就跌了 97%，打回了原形。

市場反應特別快，很快就有了應對辦法。2018 年初，SegWit 交易只占 9%，到年中就漲到了 36%；雖然這類交易占了總交易量的三分之一以上，卻只貢獻了 16% 的手續(xù)費。交易所也開始采用批量處理，將數(shù)百筆提現(xiàn)合并成一筆交易，省了不少手續(xù)費。這些因素疊在一起，六個月內(nèi)手續(xù)費就降了 98%。除此之外，閃電網(wǎng)絡在 2018 年初正式上線，專門解決小額交易的手續(xù)費問題；其他鏈上的 Wrapped BTC 也能讓用戶持有 BTC 敞口，不用非得在比特幣主鏈上操作。

到了 2021 年 BTC 價格高點，雖然價格漲到了 64000 美元，可月度手續(xù)費收入反而比 2017 年還低。那時候鏈上交易筆數(shù)更少，但以美元計價的轉(zhuǎn)賬規(guī)模，卻比 2017 年高了 2.6 倍——簡單說就是，網(wǎng)絡轉(zhuǎn)賬更多了，可賺的手續(xù)費沒跟上，甚至還少了。

當前這個周期，更能說明這個趨勢根本擋不住。BTC 從 25000 美元漲到 100000 美元以上，漲幅大概 3 倍（原文寫的是 4 倍，結(jié)合實際價格區(qū)間稍作調(diào)整，不改變原意），但標準轉(zhuǎn)賬手續(xù)費再也沒有像前幾輪那樣暴漲。到 2025 年末，每天的交易手續(xù)費大概只有 30 萬美元，還不到礦工總收入的 1%。2024 年比特幣全年手續(xù)費有 9.22 億美元，但大部分都來自 Ordinals 和 Runes 的短期熱度，不是傳統(tǒng) BTC 轉(zhuǎn)賬帶來的穩(wěn)定收入。到 2025 年年中，現(xiàn)貨比特幣 ETF 已經(jīng)持有超過 129 萬枚 BTC，約占總供應量的 6%，為市場提供了大規(guī)模的 BTC 敞口需求，卻不產(chǎn)生任何鏈上手續(xù)費。獲取比特幣資產(chǎn)所需的鏈上交互，已在很大程度上被工程化地移除。

Ordinals 和 Runes 曾經(jīng)在 2024 年 4 月，把手續(xù)費占礦工收入的比例拉到了 50%，但隨著相關工具越來越成熟，到 2025 年年中，這個比例又跌回了 1% 以下。這種短期暴漲更像是 MEV 帶來的偶然收益，不是因為擁堵產(chǎn)生的穩(wěn)定收入，更多源于圍繞新型資產(chǎn)的不成熟工具體系，而不是對 BTC 結(jié)算的真實需求。

這個規(guī)律其實很明顯：只要比特幣靠手續(xù)費賺的錢夠多、夠顯眼，生態(tài)里就會冒出更便宜的替代方式。L1 從每一種需求里，只能賺一次短期的手續(xù)費高峰，之后這筆利潤就會被不斷的創(chuàng)新慢慢吃掉。

以太坊

以太坊的手續(xù)費故事更為戲劇化。因為這條鏈曾真實地捕獲了巨額價值，隨后又親眼看著它被系統(tǒng)性拆解。

2020 年年中，“DeFi Summer”讓以太坊成為新金融體系的中心。Uniswap 的月交易量從 4 月的 1.69 億美元飆升至 9 月的 150 億美元。TVL 從不足 10 億美元增長至年末的 150 億美元。2020 年 9 月，以太坊礦工手續(xù)費收入創(chuàng)下 1.66 億美元紀錄，是比特幣礦工的六倍。這也是智能合約平臺第一次，從真實的經(jīng)濟活動里，賺到持續(xù)又可觀的收入。

2021 年，NFT 疊加在 DeFi 之上。平均交易手續(xù)費在高峰期達到 53 美元。季度手續(xù)費收入從 2020 年第四季度的 2.31 億美元增長至 2021 年第四季度的 43 億美元，增幅達 1,777%。2021 年 8 月實施的 EIP-1559 引入基礎手續(xù)費銷毀機制，把一部分手續(xù)費永久從市場上移除。那時候看，以太坊好像真的解決了 L1 賺不到錢的核心問題。

可實際上，這些手續(xù)費本質(zhì)上還是“擁堵費”：用戶花 20 到 50 美元手續(xù)費，不是因為交易本身值這么多錢，而是因為大家都擠著用鏈上，超過了以太坊每秒大概 15 筆交易（15 TPS）的處理能力。這種天生的短板，也給更便宜的替代方案留足了空間。

像 Solana、Avalanche、BNB Chain 這些其他的 L1，只需要幾美分就能提供交易服務；以太坊的 L2 Rollup，比如 Arbitrum 和 Optimism，更是搶了不少生意——它們在自己的網(wǎng)絡上處理交易，再把壓縮后的交易批次傳回以太坊主網(wǎng)結(jié)算，又快又便宜。

隨后，以太坊進行了一次“自我削弱”。2024 年 3 月 13 日的 Dencun 升級引入 Blob 交易（EIP-4844），為 L2 提供了更廉價的數(shù)據(jù)發(fā)布路徑。在此之前，L2 使用 calldata，成本約為每兆字節(jié) 1,000 美元。升級之后，Arbitrum 單筆手續(xù)費從 0.37 美元降至 0.012 美元；Optimism 從 0.32 美元降至 0.009 美元。Blob 中位手續(xù)費幾乎降至零。以太坊本來想靠這個留住用戶，沒想到反而削弱了自己最后一個重要的手續(xù)費收入來源。

看數(shù)據(jù)就會更加直觀。2024 年，L2 創(chuàng)造 2.77 億美元收入，但僅向以太坊支付 1.13 億美元。到 2025 年，L2 收入降至 1.29 億美元，而回流至以太坊的金額僅約 1,000 萬美元，不到 L2 收入的 10%，同比下降超過 90%。曾經(jīng)月均超過 1 億美元的 L1 手續(xù)費收入，到 2025 年第四季度已跌破 1,500 萬美元。這條在單季度創(chuàng)造 43 億美元收入的鏈，僅四年后，收入規(guī)模已縮水約 95%。

比特幣的收入被壓縮，是因為大家不用鏈上也能拿到 BTC；而以太坊的收入被壓縮，分了兩波：第一波是其他替代網(wǎng)絡，把不想花高價擁堵費的用戶都吸走了；第二波是以太坊自己的擴容計劃，把 L2 傳數(shù)據(jù)的成本壓到幾乎為零，自己也沒法再靠結(jié)算賺錢了。不管是哪一種，都是 L1 自己建了、或者放任了那些搶自己收入的工具出現(xiàn)。 

Solana

Solana 賺錢的邏輯，和比特幣、以太坊完全不一樣——它幾乎不靠擁堵賺手續(xù)費。基礎手續(xù)費固定是每個簽名 0.000005 SOL，便宜到幾乎可以忽略不計。約 95% 的手續(xù)費收入來自優(yōu)先費與通過 Jito 區(qū)塊引擎支付的 MEV 小費。2025 年第一季度，Solana 的“真實經(jīng)濟價值”（REV）達到 8.16 億美元，其中 55% 來自 MEV 小費。2024 年，驗證者大概能賺 12 億美元，而運營成本只有約 7000 萬美元，利潤空間其實很大。

Solana 手續(xù)費爆發(fā)的關鍵，是 memecoin 交易。2024 年 1 月上線的 Pump.fun，不到 18 個月就賺了超過 6 億美元的協(xié)議收入，巔峰時期貢獻了高達 99% 的 memecoin 發(fā)行。DEX 日交易量一度達到 380 億美元。2025 年 1 月 TRUMP 代幣上線，使單日優(yōu)先費飆升至 122,000 SOL，MEV 小費達 98,120 SOL。2024 年，排名前 1% 的 memecoin 交易者貢獻了 13.58 億美元手續(xù)費，占總 memecoin 手續(xù)費近 80%。幾乎全部由 MEV 驅(qū)動。

如今，有兩類創(chuàng)新正在壓縮這部分收入。

第一類是專有 AMM。HumidiFi、SolFi、Tessera、ZeroFi、GoonFi 等協(xié)議采用由專業(yè)做市商管理的私有金庫，在內(nèi)部報價，并以每秒多次頻率更新價格。由于流動性不對外公開，MEV 機器人無法進行夾擊交易。更關鍵的是，專有 AMM 通過 Jupiter 等聚合器路由訂單，主動選擇交易對手，而非像公共池那樣被動暴露在任何愿意支付 MEV 小費的參與者面前。通過保持定價私密且持續(xù)刷新，它們消除了“陳舊報價”問題——這正是 Solana 大量 MEV 收入的來源。HumidiFi 在上線后的前五個月內(nèi)累計處理近 1,000 億美元交易量。如今，專有 AMM 已占據(jù) Solana DEX 交易量的 50% 以上，在 SOL/USDC 等高流動性 交易對中占比更高。

第二類是 Hyperliquid 將最賺錢的現(xiàn)貨交易活動直接遷出 Solana。它靠自己研發(fā)的 HyperCore 技術(shù)，做了一套原生橋接工具，讓 Solana 上的代幣，能存到 Hyperliquid 上、提回去，還能在它的現(xiàn)貨訂單簿上交易。2025 年 7 月 Pump.fun 推出 PUMP 代幣時，大家都是在 Hyperliquid 上定價格，而不是 Solana 的 DEX，再通過 HyperCore 跨鏈橋接。這之前，Hyperliquid 已經(jīng)在 SOL 本身和 FARTCOIN 等代幣上試過這個模式了——價格剛出來的時候，價差最大、波動最劇烈、最容易賺 MEV 的階段，已經(jīng)慢慢搬出 Solana 了。

這兩種玩法，從兩個方向壓縮 Solana 的收入：專有 AMM 減少了留在 Solana 上的 MEV 交易，Hyperliquid 則把最能賺 MEV 錢的現(xiàn)貨交易，直接遷到了鏈外。到 2025 年第二季度，Solana 的 REV 比上一季度降了 54%，只剩 2.72 億美元；每天的 MEV 小費，比 1 月峰值降了 90% 以上，一天還不到 10000 SOL。

其實規(guī)律和前兩個鏈一樣，只是賺錢的方式不同：Solana 的手續(xù)費，本質(zhì)上是新交易玩法剛出來、還比較混亂的時候，靠 MEV 賺的短期錢。等專有 AMM 優(yōu)化了交易效率，Hyperliquid 吸走了高價值訂單，這筆利潤就很快縮水了。L1 能在市場狂熱的時候賺一大筆，但市場總會很快想出新辦法，不讓這種短期收益一直持續(xù)下去。

對代幣價格的影響

上述三條鏈所呈現(xiàn)的模式，并非僅是事后描述，它在某種程度上也具有前瞻性。每一種 L1 手續(xù)費機制都遵循同一軌跡：新的需求帶來收入高峰，高峰吸引創(chuàng)新，創(chuàng)新壓縮利潤，而且這種壓縮一旦發(fā)生，就很難再逆轉(zhuǎn)。順著這個思路，我們能對四種代幣的未來，有個大概的判斷。

以太坊：持續(xù)性的手續(xù)費“塌縮” 

以太坊的手續(xù)費，還沒看到明確的底部。2024 年，L2 給以太坊主網(wǎng)交了 1.13 億美元；到 2025 年，就驟降到大概 1000 萬美元，降了 90% 以上。每多一個新的 L2，大家對以太坊主網(wǎng)區(qū)塊空間的需求就少一分，而且以太坊自己的擴容計劃，還在不斷降低傳數(shù)據(jù)的成本。EIP-4844 并非一次性重定價，而是結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)向的起點——以太坊主動補貼將活動路由至其手續(xù)費市場之外的基礎設施工具。目前，月度 L1 手續(xù)費收入已跌破 1,500 萬美元，而驅(qū)動下行的力量仍在增強。若以太坊無法創(chuàng)造全新的 L1 原生需求來源，代幣價格將繼續(xù)反映這種壓縮趨勢。ETH 現(xiàn)在越來越像一個低收益的基礎設施資產(chǎn)，而不是曾經(jīng)那種高增長的智能合約平臺了。 

Solana：活躍度創(chuàng)新高，價格未必 

Solana 幾乎肯定能在下一個周期，創(chuàng)下鏈上活躍度的新高——它的生態(tài)夠深、開發(fā)者夠多、基礎設施也夠成熟，但手續(xù)費收入未必會跟著漲。2024 年末到 2025 年初的 memecoin 狂熱，對 Solana 來說，就相當于比特幣的“SegWit 時刻”：一次靠新需求撐起的手續(xù)費高峰，之后迅速就被創(chuàng)新壓縮。

目前，專有 AMM 已處理超過 50% 的 DEX 交易量，大幅削弱 MEV。Hyperliquid 的 HyperCore 技術(shù)，還在把最賺錢的定價環(huán)節(jié)搬到鏈外。就算鏈上活動比 2025 年 1 月多 2 到 3 倍，它的手續(xù)費體系也已經(jīng)成熟到，很難把這些活躍度變成相應的驗證者收入了?，F(xiàn)在日均 MEV 小費較峰值下降超過 90%，但鏈上活動還是很健康。沒有足夠的手續(xù)費收入支撐估值，就算 Solana 的使用率再創(chuàng)新高，SOL 在下一個周期想突破歷史高點，可能性也不大。

Hyperliquid：繁榮與壓縮的前后段 

Hyperliquid 是最值得關注的案例，因為它代表了這個“賺錢-被壓縮”循環(huán)的下一個階段，而市場還沒意識到這個循環(huán)的后半段會怎么走。

Hyperliquid 現(xiàn)在已經(jīng)是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)永續(xù)合約（perps）交易的頭部去中心化交易所了。在近期白銀波動高峰期間，HIP-3 部署的市場捕獲了約 2% 的全球白銀交易量，針對零售規(guī)模交易的中位點差甚至優(yōu)于 COMEX。某些時段，傳統(tǒng)金融工具占平臺交易量約 30%，日名義交易額超過 50 億美元。2025 年平臺收入約 6 億美元，其中 97% 用于 HYPE 回購與銷毀。

我們預計 Hyperliquid 還會繼續(xù)主導 TradFi 資產(chǎn)的永續(xù)合約交易。它的產(chǎn)品確實有優(yōu)勢：商品和股票能 7×24 小時交易，就算傳統(tǒng)市場關市了也能操作；通過 HIP-3 提案，不用審批就能新增交易市場；在 CME 要求交 18% 初始保證金的資產(chǎn)上，它能提供最高 20 倍杠桿。下一輪牛市里，如果交易量和手續(xù)費一直漲，HYPE 代幣可能會像 Solana 從熊市低點反彈那樣，重新定價。要是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的交易量繼續(xù)擴大，HYPE 大概也會走類似的路子。投資者很可能會根據(jù)某一個季度的高收入，去預判它未來能一直賺這么多錢。

但 Hyperliquid 的收費模型，已埋下壓縮的種子。平臺對吃單方收取 4.5 個基點的名義價值手續(xù)費，并根據(jù)交易量與質(zhì)押提供最高 40% 折扣。這與傳統(tǒng)金融衍生品定價邏輯截然不同。在 CME，一份 E-mini 標普 500 合約的交易所費用約為單邊 1.33 美元，與合約 27.5 萬美元以上的名義價值無關，折算不足 0.001 個基點。對于 1,000 萬美元名義倉位：CME 費用約 2.5 美元，而 Hyperliquid 為 4,500 美元，差距約 1,800 倍。

這一價差之所以存在，是因為 Hyperliquid 當前用戶以零售和加密原生群體為主。但 TradFi 永續(xù)產(chǎn)品會帶來 TradFi 預期。當交易量擴大、機構(gòu)參與者進入后，向 CME 式經(jīng)濟模型靠攏的壓力將顯著增強。Hyperliquid 自身的費率結(jié)構(gòu)已透露方向：HIP-3 增長模式將新市場的吃單費率削減超過 90%，最低可至 0.0045%；頂級交易者甚至低于 0.0015%。協(xié)議正在主動推進手續(xù)費壓縮。競爭性永續(xù) DEX，以及未來提供鏈上產(chǎn)品的傳統(tǒng)交易場所，將進一步加速這一過程。最后無非兩種結(jié)果：要么 Hyperliquid 因為手續(xù)費太高，丟了交易量；要么就把費率改成和 CME 類似的固定費用模式。不管哪種，投資者現(xiàn)在預判的長期高收入，都很難實現(xiàn)，HYPE 代幣價格也可能會快速下調(diào)。

Bitcoin：價格必須先于手續(xù)費增長 

這四種資產(chǎn)里，比特幣最特別，因為它的手續(xù)費和代幣價格，邏輯關系是反過來的。對以太坊、Solana 和 Hyperliquid 來說，邏輯是：手續(xù)費賺收入，收入撐估值，手續(xù)費被壓縮，代幣價格也會跌；但比特幣不一樣，邏輯是反過來的。礦工必須靠幣價持續(xù)上漲，才能在每次區(qū)塊獎勵減半后活下去——因為手續(xù)費收入，已經(jīng)被證明填不上區(qū)塊補貼減少的缺口。

2024 年減半將區(qū)塊獎勵從 6.25 BTC 降至 3.125 BTC，日發(fā)行量從 900 BTC 降至 450 BTC。到 2025 年末，日均交易手續(xù)費約為 30 萬美元，占礦工總收入不到 1%。盡管 2024 年比特幣全年手續(xù)費收入達到 9.22 億美元，但其中大部分來自 Ordinals 與 Runes 的階段性高峰，而非可持續(xù)的自然手續(xù)費需求。當前手續(xù)費貢獻幾乎可以忽略，礦工收入幾乎完全依賴區(qū)塊補貼，而補貼每四年減半一次，且以 BTC 計價。礦工能夠在減半周期中保持盈利的唯一方式，是比特幣的美元價格在相近時間內(nèi)大致翻倍，從而抵消 BTC 計價收入減少 50% 的影響。歷史上，這一條件曾成立。但這種基礎極為脆弱。鏈的安全預算并非由使用量資助，而是由資產(chǎn)價格持續(xù)上漲所資助。一旦在某一次減半，幣價不漲了，挖礦就會虧損，算力會下降，網(wǎng)絡安全也會受影響，甚至可能陷入“幣價跌→算力降→安全差→幣價再跌”的惡性循環(huán)。

這也讓比特幣的“可持續(xù)性”，比看起來更脆弱。幣價能在幾乎沒有手續(xù)費的情況下，支撐網(wǎng)絡安全，這是其他鏈難以復制的機制，因為比特幣首先是一種貨幣資產(chǎn)，不是智能合約平臺。

大家買 BTC，是為了持有它，不是為了用它的區(qū)塊空間。這給了比特幣一個其他三條鏈沒有的優(yōu)勢：靠大家對貨幣的需求帶動幣價上漲，就算手續(xù)費很低，也能維持網(wǎng)絡安全。 

但這也意味著，比特幣的長期安全，全靠一個假設——幣價一直漲，而這一點誰也保證不了。這條鏈能不能一直做安全的結(jié)算層，不在于能不能做出能賺手續(xù)費的應用，而在于能不能一直維持讓大家愿意買 BTC 的敘事和市場環(huán)境。到目前為止，這個模式還在正常運轉(zhuǎn)，但等區(qū)塊補貼從 3.125 BTC 進一步降到 1.5625 BTC、0.78125 BTC，未來三到四次減半，還能不能靠幣價上漲填缺口，會是加密領域最關鍵的一個未知數(shù)。

到此這篇關于Layer1公鏈價值捕獲大縮水,ETH、SOL、HYPE難回價格巔峰的文章就介紹到這了,更多相關Layer1手續(xù)費對代幣影響分析內(nèi)容請搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關文章，希望大家以后多多支持腳本之家！